KHAI PHÁ “KHO BÁU” TÀI SẢN ẨN, TÁI ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
SACOMBANK 2025 – KHAI PHÁ “KHO BÁU” TÀI SẢN ẨN, TÁI ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU TRONG THỜI KỲ HẬU TÁI CƠ CẤU
Người thực hiện: Khúc Ngọc Tuyên – Nhà Đầu Tư Thành Công – CTCP Chứng khoán SSI
Ngày: 28/5/2025
1. Tóm tắt luận điểm đầu tư
Sacombank (STB) hiện là một trong những ngân hàng thương mại cổ phần có quy mô lớn nhất tại Việt Nam, vừa bước ra khỏi giai đoạn tái cơ cấu kéo dài gần một thập kỷ, bắt đầu từ 2017. Ngân hàng đã xử lý gần như toàn bộ các di sản nợ xấu lịch sử từ sau vụ sát nhập Southern Bank, chuẩn bị cho một bước ngoặt tài chính lớn với catalyst đấu giá hơn 604 triệu cổ phiếu cầm cố – tài sản ẩn đã chờ được khai phá suốt nhiều năm. Sau sự kiện này, vốn chủ sở hữu của STB sẽ tăng mạnh, lợi nhuận chưa phân phối có thể vượt 65.000–70.000 tỷ đồng, tổng vốn chủ sở hữu sẽ đạt 100.000 tỷ đồng ngay trong năm 2025, giúp ngân hàng vào nhóm dẫn đầu về nền tảng tài chính và mở ra chuỗi “game” chia cổ tức cổ phiếu, tăng vốn điều lệ, thu hút nhà đầu tư chiến lược và tái định giá doanh nghiệp trên thị trường.
Tăng trưởng lợi nhuận của STB trong những năm gần đây bắt đầu bứt phá mạnh, đi kèm là hoạt động kinh doanh cốt lõi tăng trưởng đều đặn bất chấp môi trường vĩ mô khó khăn các năm trước, tín dụng quý 1 bắt đầu tăng tốc, ngân hàng kiểm soát nợ xấu hiệu quả (duy trì dưới 2%), tỷ lệ bao phủ nợ xấu cao, biên lãi ròng (NIM), ROE và các chỉ số an toàn vốn (CAR) đều cao hơn trung bình ngành, phản ánh tiến trình chuyển đổi số thực chất và mô hình kinh doanh hướng về bán lẻ, SME và dịch vụ. Sự kiện đấu giá cổ phiếu cầm cố, nếu thành công ở mức giá kỳ vọng (60.000đ/cp trở lên), sẽ đưa STB vào nhóm ngân hàng có giá trị sổ sách nhất trong khối TMCP, vượt xa mức vốn hóa thị trường 76 ngàn tỷ hiện tại, tạo ra ưu thế vượt trội không chỉ về sự hấp dẫn đầu tư, mà còn giúp ngân hàng nâng cao năng lực tài chính, năng lực cho vay, khả năng tăng trưởng dài hạn và linh hoạt trong chiến lược cạnh tranh. Đánh giá toàn diện, STB là cổ phiếu phù hợp cho danh mục trung–dài hạn của nhà đầu tư giá trị, đặc biệt với những ai tìm kiếm catalyst đặc biệt và sức bật nội tại trong ngành ngân hàng Việt Nam 2025, với mức lợi nhuận mục tiêu trên 50% trong năm 2025.
2. Catalyst đấu giá cổ phần bước ngoặt giúp giá trị sổ sách tăng vọt
Sacombank là một trong những ngân hàng thương mại cổ phần lâu đời và có quy mô lớn tại Việt Nam. Ngân hàng đã từng trải qua giai đoạn tăng trưởng mạnh trong thập niên 2000, sau đó thực hiện sáp nhập Southern Bank năm 2015, đồng thời đối mặt với hàng loạt di sản nợ xấu, cổ phiếu cầm cố liên quan nhóm cổ đông cũ. Từ năm 2017 đến 2024, Sacombank đặt dưới sự giám sát đặc biệt của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) và triển khai đề án tái cơ cấu toàn diện, tập trung xử lý nợ xấu, thoái các khoản lãi dự thu, tăng trích lập dự phòng, thay đổi cấu trúc lãnh đạo, xây dựng hệ thống quản trị rủi ro theo chuẩn Basel III. Đến cuối 2023, báo cáo tài chính kiểm toán cho thấy ngân hàng đã xử lý xong toàn bộ các khoản liên quan đến đề án, chỉ còn chờ bước cuối cùng là được phê duyệt đấu giá gần 605 triệu cổ phần của nhóm ông Trầm Bê là xong đề án, bước vào kỹ nguyên hậu tái cơ cấu (Xem thêm chi tiết về Các khoản vay và nghĩa vụ thanh toán của nhóm ông Trầm Bê tại đây).
Ngày 20/5/2025, bà Nguyễn Đức Thạch Diễm chính thức rời vị trí Tổng Giám đốc Sacombank sau gần 8 năm dẫn dắt ngân hàng qua giai đoạn tái cơ cấu đầy thách thức. Trong tâm thư gửi đến toàn thể cán bộ nhân viên, bà chia sẻ: “Tôi đã sống, đã dám làm, đã dấn thân hết mình cho hành trình ấy – hành trình tái cơ cấu, hồi phục và vươn mình mạnh mẽ của Sacombank” . Dưới sự điều hành của bà, Sacombank đã xử lý hơn 76.000 tỷ đồng nợ xấu, giảm tỷ lệ tài sản không sinh lời từ gần 30% xuống còn 2,4% tổng tài sản vào cuối năm 2024.
Sau khi từ nhiệm, bà Diễm tiếp tục giữ vai trò Phó Chủ tịch Thường trực Hội đồng Quản trị, tập trung vào hoạch định chiến lược phát triển dài hạn cho Sacombank trong giai đoạn hậu tái cơ cấu. Sự kiện này đánh dấu bước chuyển mình quan trọng của Sacombank, từ giai đoạn tái cơ cấu sang giai đoạn phát triển bền vững, hàm ý rằng STB đã tái cơ cấu xong, và sẵn sàng bước sang thời kỳ mới, có nghĩa việc được duyệt đấu giá số cổ phần nói trên đã ngay trước mắt.
Đến quý I/2025, tổng vốn chủ sở hữu của STB đạt 57.862 tỷ đồng, với vốn điều lệ là 20.601 tỷ, các quỹ 6.083 tỷ và lợi nhuận chưa phân phối lên tới 31.327 tỷ. Sau sự kiện đấu giá hơn 604 triệu cổ phiếu cầm cố, vốn chủ sở hữu có thể tăng thêm khoảng 36.300 tỷ (nếu giá đấu giá đạt 60.000đ/cp), đưa tổng vốn lên vùng gần 94.000 tỷ đồng, cộng với 3 quý lợi nhuận còn lại của năm nay, tương ứng khoảng gần chục ngàn tỷ nữa – đây là một bước nhảy lớn đưa STB vào nhóm ngân hàng TMCP có nền tảng vốn hàng đầu hệ thống, với tổng vốn chủ sở hữu hết năm 2025 có thể đạt tới trên 100 ngàn tỷ đồng, cao hơn mức vốn hóa 76 ngàn tỷ đông hiện nay tới hơn 30%.
Để dễ hiểu, giá STB tăng thêm 30 % nữa thì mới về giá trị sổ sách thực tế, trong khi các ngân hàng hàng đầu hiện nay có mức P/B thấp nhất cũng đạt 1.3 lần. Có nghĩa là tiềm năng tăng giá của STB còn rất lớn, hoàn toàn có thể đạt mức trên 50% chỉ trong năm 2025 này.
3. Phân tích tình hình kinh doanh, tài chính và các chỉ tiêu định giá
Tình hình kinh doanh STB gần đây: tốt lên trông thấy
Q1 2025, Sacombank ghi nhận “Cho vay khách hàng” tăng 12,52% so với năm trước, nhưng tăng đột biến tới 4,39% so với quý trước, cao hơn hẳn mức bình quân toàn ngành trong Q1 là 3,93%. Mức tăng theo quý này tương ứng mức dự phóng gần 18% theo năm, nếu giả định giữ được mức tăng trưởng tín dụng hiện nay. Điều này cho thấy quy mô tín dụng của STB bắt đầu mở rộng mạnh mẽ. Tổng tài sản tiếp tục xu hướng tăng qua từng quý, hiện đạt mức 757 nghìn tỷ đồng.
Hai quý gần đây cho thấy một xu hướng tăng tốc mạnh mẽ về lợi nhuận sau thuế. LNST quý 1/2025 đạt 2.897 tỷ đồng, tăng 37,2% so với cùng kỳ. Các quý liền trước duy trì nền lợi nhuận ổn định quanh mức 2.1–2.2 nghìn tỷ đồng, riêng quý 4/2024 ghi nhận sự đột biến với 3.598 tỷ đồng nhờ hoàn nhập dự phòng, góp phần thúc đẩy biên lợi nhuận ròng lên mức cao 48,6%.
“Thu nhập lãi thuần” Q1 đạt 6.863 tỷ quý 1/2025, tăng trưởng lần lượt là 15,33% so với cùng kỳ năm trước, và 12,53% so với quý 4 2024 (Q4 đạt lợi nhuận cao điểm nhất lịch sử hoạt động) – phản ánh hoạt động kinh doanh cốt lõi vẫn đang tốt lên qua từng quý. Lợi nhuận giảm so với quý 4 là vì trong quý 4 được hoàn nhập dự phòng đột biến, không phải do hoạt động cốt lõi yếu đi.
Tổng thu nhập hoạt động tăng 13,41% YoY và 5,21% QoQ, hiện đạt mức 7.796 tỷ, cao tiệm cận đỉnh 2022. Mức tăng trưởng chỉ tiêu này hơi yếu hơn so với thu nhật lãi thuần, cho thấy mảng kinh doanh cốt lõi vẫn là động lực chính, trong khi các mảng thu nhập ngoài lãi tăng trưởng chậm hơn, ví dụ thu nhập từ hoạt động dịch vụ chỉ nhích nhẹ các quý gần đây, đạt 1433 tỷ quý 1 2025. Các chỉ tiêu về thu nhập ngoài lãi là chỉ tiêu quan trọng giai đoạn tín dụng khó khăn, nhưng lại không phải chỉ tiêu quan trọng trong giai đoạn tín dụng tăng tốc hiện nay, nên việc thu nhập ngoài lãi tăng trưởng chậm hơn tốc độ tăng thu nhập lãi thuần là bình thường.
Các quý gần đây, chi phí hoạt động ổn định trong khoảng 3.1–4.0 nghìn tỷ/quý. Đặc biệt, yếu tố hoàn nhập dự phòng rủi ro tín dụng trong quý 4/2024 (+367 tỷ) đã tạo ra lợi nhuận kế toán đột biến, bản chất của dòng tiền này gắn liền với hoạt động thu hồi nợ xử lý chứ không phải từ hoạt động kinh doanh thông thường. Và đây cũng chính là Catalyst quan trọng giúp STB có thể có bước ngoặt trong năm 20205.
Hiệu quả sử dụng vốn của STB được phản ánh rõ nét qua chỉ số ROE trailing 4 quý đạt 20,4% tại quý 1/2025, tăng liên tục từ 17,7% (quý 1/2024), vượt xa mặt bằng chung ngành ngân hàng Việt Nam (thường 13–17%). Lợi nhuận trên mỗi cổ phần (EPS 4 quý gần nhất) đạt 5.767 VNĐ/cp, khẳng định vị thế vượt trội về năng lực sinh lời so với các đối thủ cùng phân khúc.
Tổng nợ xấu nội bảng dưới chuẩn hiện tại chỉ 14.1 nghìn tỷ – chiếm 2.51% tổng dư nợ. Trong đó nợ có khả năng mất vốn (nợ nhóm 53) là 9.96 nghìn tỷ – chiếm 1.77% tổng dư nợ, nợ nghi ngờ (nhớm 4) là 2.75 nghìn tỷ – chiếm 0.49% tổng dự nợ, nợ dưới tiêu chuẩn (nợ nhóm 3) là 1.4 nghìn tỷ. Dự phòng rủi ro tín dụng đạt 10.6 nghìn tỷ, tỷ lệ bao phủ nợ xấu đạt 75%, tương đương tỷ lệ của các ngân hàng thương mại tư nhân hàng đầu như MBB và ACB (lần lượt đạt 75.3% và 70.7%, theo theo chứng khoán BSC). Hiện tại, tín dụng đang mở rộng, bất động sản tăng giá mạnh mẽ, doanh nghiệp làm ăn thuận lợi hơn, cho nên không cần lo về nợ xấu. Không những thế, chất lượng tài sản đảm bảo tăng lên do vĩ mô thuận lợi tạo điều kiện để ngân hàng dễ dàng thu hồi nợ, nhất là khi việc luật hóa nghị quyết 42 về thu hồi nợ xấu đang được xem xét thảo luận trong kỳ họp quốc hội vừa qua.
Nhìn chung, phân tích tình hình kinh doanh cho thấy lợi nhuận sau thuế tăng mạnh so với giai đoạn trước, hoạt động kinh doanh cốt lõi tăng đều QoQ, cho vay khách hàng tăng cao hơn hẳn mức bình quân ngành… là những điểm sáng lớn nhất trong bức tranh tài chính của STB quý gần nhất. Trong bối cảnh 2023 2024 tín dụng toàn ngành tăng trưởng chậm, phải đẩy mạnh xử lý nợ xấu, nhưng chỉ tiêu về thu nhập vẫn tăng đều, tạo ra nội lực để bứt phá mạnh khi kinh tế tăng tốc trung với thời kỳ hậu tái cơ cấu của ngân hàng. Đặc biệt, tăng trưởng chon vay cao hơn đáng kể mức bình quân ngành cho thấy tín hiệu bắt đầu tăng tốc về kinh doanh. Không những thế, lợi nhuận sau thuế tăng tốc mạnh các quý gần đây, phản ánh hiệu quả của toàn bộ chuỗi vận hành kinh doanh, cũng như khả năng chuyển hóa tăng trưởng doanh thu và kiểm soát chi phí thành lợi ích cổ đông, cũng thể hiện rằng đề án tái cơ cấu đã thu được kết quả thực chất.
Một điểm đặc biệt của riêng STB: LNST chưa phân phối dồn tích thành số tiền rất lớn
LNST chưa phân phối trên bảng cân đối kế toán là một số liệu rất đặc biệt của riêng STB. Từ Q2/2022 đến Q1/2025, LNST chưa phân phối của STB đã tăng từ 11,04 lên tới 31.3 nghìn tỷ đồng. Trong suốt thời gian thực hiện đề án tái cơ cấu, STB không được chia cổ tức, nên lợi nhuận tích lũy trong 10 năm qua được giữ lại và dồn tích dần qua các quý. Với đà này, chỉ tới cuối 2025, với mỗi quý lợi nhuận đạt khoảng 3000-4000 tỷ, tổng lợi nhuận sau thuế chưa phân phối sẽ đạt khoảng 41.3 nghìn tỷ đồng, góp phần giúp giá trị sổ sách của STB vượt mốc 100 nghìn tỷ đồng sau đấu giá (giả định kịch bản cơ sở đấu giá thu về khoảng 36,3 nghìn tỷ tại giá 60), vượt xa mốc vốn hóa hiện nay (76 nghìn tỷ). Trong ĐHCĐ vừa qua, lãnh đạo đã trình phương án chia cổ tức. Đây là món quà lớn cho cổ đông hiện hữu của STB, cũng là chất xúc tác mạnh, một câu chuyện hấp dẫn cho cổ phiếu STB.
4. Kết luận & khuyến nghị đầu tư
Với nền tảng tài chính cải thiện rõ rệt, vốn chủ sở hữu và lợi nhuận chưa phân phối dự kiến tăng mạnh sau sự kiện đấu giá tài sản ẩn, Sacombank xứng đáng là đại diện tiêu biểu cho cổ phiếu “tái cơ cấu thành công” với catalyst lớn nhất ngành ngân hàng năm 2025. Việc đấu giá cổ phần không chỉ ghi nhận nguồn lực tài chính mới giúp STB trở thành một trong các ngân hàng TMCP có giá trị sổ sách vượt xa vốn hóa thị trường tới hơn 30% tại thời điểm kết thúc năm 2025, mở ra chuỗi hiệu ứng tích cực về chia cổ tức cổ phiếu, tăng vốn điều lệ, mà còn tạo cho STB cơ hội gia tăng giá trị khi có thêm nhóm cổ đông có tiềm lực mạnh về vốn, quản trị và các lợi thế khác sau đấu giá.
Khuyến nghị dành cho cổ phiếu STB là MUA với tầm nhìn trung–dài hạn, ưu tiên tích lũy ở vùng 41-42. Mua tăng tỷ trọng khi cổ phiếu vượt lên trên mốc này. Cấu trúc tài sản và câu chuyện hậu tái cơ cấu của STB là thực chất, nhất quán, hứa hẹn tạo nền tảng cho tăng trưởng bền vững giai đoạn 2025–2027, và dài hơn là 2027-2030 theo sự tăng trưởng mạnh mẽ của GDP và quy mô tín dụng toàn nền kinh tế, kỳ vọng mang lại lợi nhuận lớn cho nhà đầu tư. Một cơ hội đầu tư rõ ràng, dễ hiểu như STB hiện nay rất hiếm có. Chỉ cần chờ giá trị sổ sách được hiện thực hóa sau đấu giá (100-105 nghìn tỷ đồng cuối 20205), thì giá trị của STB sẽ tăng cao hơn rất nhiều so với vốn hóa thị trường hiện nay (76 nghìn tỷ), vì các ngân hàng top đầu, giá trị hợp lý vào khoảng 1.3 lần giá trị sổ sách.
Mức giá mục tiêu 60 cho năm 2025 là mục tiêu trước mắt cho STB, là nguyên nhân chúng tôi gọi STB là “cổ phiếu ngôi sao của 2025”, hay “nếu chỉ chọn một mã duy nhất cho 2025, chúng tôi chọn STB”.
Update 14/6/2025: STB hiện đã tăng 5 giá so với mức giá tại ngày phát hành báo cáo phân tích này.
Chọn thẻ Tag:STB để xem thêm các báo cáo cũ hơn về STB.
Thẻ:STB
