Báo Cáo Phân Tích Lần Đầu MSN: Hệ Sinh Thái Tiêu Dùng Bán Lẻ Tích Hợp & Điểm Rơi Lợi Nhuận Giai Đoạn 2026-2028

1. Tóm tắt điều hành và Kết luận trọng tâm

Theo Báo cáo tài chính hợp nhất Quý 3 năm 2026 mà CTCP Tập đoàn Masan (HOSE: MSN) đã công bố, doanh thu thuần hợp nhất Quý 3/2026 đạt 36.981,0 tỷ đồng (tăng 74,7% so với cùng kỳ Quý 3/2025 và tăng 31,5% so với Quý 2/2026), lợi nhuận sau thuế hợp nhất toàn tập đoàn đạt 4.552,0 tỷ đồng (tăng 144,0% so với cùng kỳ), trong đó lợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông của công ty mẹ (NPATMI) đạt 3.670,9 tỷ đồng (tăng 203,7% so với mức 1.208,6 tỷ đồng của Quý 3/2025). Lũy kế 9 tháng đầu năm 2026 (9T/2026), doanh thu thuần hợp nhất đạt 89.118,5 tỷ đồng (tăng 52,7% so với 9T/2025), lợi nhuận sau thuế hợp nhất đạt 10.325,5 tỷ đồng (tăng 131,1% so với cùng kỳ) và lợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông công ty mẹ đạt 8.041,9 tỷ đồng (tăng 205,3% so với mức 2.634,3 tỷ đồng của 9T/2025). Tính chung 4 quý gần nhất đến hết Quý 3/2026 (TTM Q3/2026), doanh thu thuần hợp nhất của MSN đạt 112.364,3 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế hợp nhất đạt 12.620,8 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế cổ đông công ty mẹ đạt 9.515,8 tỷ đồng, thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS TTM) đạt 6.199 đồng/cổ phiếu và tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE TTM) đạt 19,3%.

Điểm nổi bật nhất trong cấu trúc tài chính của MSN giai đoạn 2024 – 9T/2026 là tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sau thuế cổ đông công ty mẹ (NPATMI) luôn vượt xa tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sau thuế chung của toàn tập đoàn. Năm 2025, lợi nhuận sau thuế hợp nhất tăng 58,3% (từ 4.272,4 tỷ đồng lên 6.763,5 tỷ đồng) nhưng NPATMI tăng tới 105,5% (từ 1.999,1 tỷ đồng lên 4.108,3 tỷ đồng), kéo EPS cơ bản tăng 101,5% từ 1.345 đồng lên 2.710 đồng/cổ phiếu. Sang 9T/2026, lợi nhuận sau thuế hợp nhất tăng 131,1% nhưng NPATMI tăng tới 205,3%, đưa tỷ trọng lợi nhuận giữ lại cho cổ đông công ty mẹ MSN trên tổng lợi nhuận sau thuế toàn tập đoàn từ mức đáy 22,4% (năm 2023) và 46,8% (năm 2024) lên 60,7% (năm 2025), 77,9% (lũy kế 9T/2026) và đạt 80,6% trong riêng Quý 3/2026.

Đối chiếu trực tiếp nội dung bài viết phân tích của chuyên viên Nguyễn Văn Tùng về thương vụ MSN chi 2.324 tỷ đồng mua thêm 8,77% lợi ích kinh tế tại công ty con The CrownX (TCX) trong tháng 3 và tháng 10 năm 2025 để nâng tổng sở hữu lợi ích kinh tế lên 93,7%, báo cáo đưa ra hai kết luận trọng tâm sau:

Thứ nhất, về thẩm định lý thuyết kế toán theo quy định hiện hành (Yêu cầu 1). Góc nhìn phân tích trong bài viết của chuyên viên Nguyễn Văn Tùng là đúng đắn về bản chất kinh tế và tuân thủ chuẩn xác các nguyên tắc cốt lõi của kế toán hợp nhất Việt Nam theo Luật Kế toán số 88/2015/QH13, Chuẩn mực kế toán Việt Nam số 11 (VAS 11 – Hợp nhất kinh doanh) và đặc biệt là Điều 51 Thông tư số 202/2014/TT-BTC ngày 22/12/2014 của Bộ Tài chính hướng dẫn phương pháp lập và trình bày Báo cáo tài chính hợp nhất (tương đồng với Đoạn 23 và Đoạn B96 của Chuẩn mực quốc tế IFRS 10). Bài viết đã chỉ ra rất trúng 4 nguyên lý quan trọng: (1) giao dịch mua thêm cổ phần tại công ty con đã nắm quyền kiểm soát là giao dịch vốn giữa các chủ sở hữu (giao dịch với cổ đông không kiểm soát), không phải là giao dịch hợp nhất kinh doanh mới nên không ghi nhận thêm tài sản hoạt động hay lợi thế thương mại mới; (2) khoản mục Tiền và tương đương tiền trên phần Tài sản giảm đi tương ứng số tiền thực chi; (3) chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429) trên phần Nguồn vốn bị ghi giảm theo giá trị ghi sổ của phần tài sản thuần mua lại, qua đó dịch chuyển tỷ lệ sở hữu lợi ích kinh tế về phía cổ đông công ty mẹ; và (4) cơ chế này giúp thu hẹp dòng lợi nhuận chia cho cổ đông thiểu số (Mã số 62 trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất), làm NPATMI (Mã số 61) và EPS (Mã số 70) tăng nhanh hơn tốc độ tăng lợi nhuận sau thuế chung của tập đoàn. Để hoàn thiện 100% về mặt kỹ thuật định khoản kế toán, báo cáo bổ sung làm rõ cách hạch toán phần chênh lệch giữa giá phí mua thực tế (2.324 tỷ đồng) và giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần TCX vào thẳng chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421) trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất theo Điểm e Khoản 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC, đồng thời làm rõ vị trí chỉ tiêu Mã số 25 trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất (Mẫu B03-DN/HN).

Thứ hai, về rà soát các giao dịch đặc biệt tương tự tại Tập đoàn Masan trong 3 năm qua tính đến ngày 25/10/2026 (Yêu cầu 2). Thương vụ mua thêm 8,77% The CrownX năm 2025 không phải là một sự kiện đơn lẻ mà nằm trong một chuỗi 6 giao dịch tái cấu trúc vốn và dịch chuyển lợi ích sở hữu có tính hệ thống được ban lãnh đạo MSN thực thi xuyên suốt giai đoạn 2024 – 25/10/2026. Quét toàn bộ Báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán năm 2024, năm 2025, Báo cáo tài chính hợp nhất Quý 3/2026 và các Nghị quyết Hội đồng Quản trị công bố đến ngày 25/10/2026, báo cáo xác định và phân tích chi tiết 6 giao dịch đặc biệt cùng hệ quy chiếu kế toán hợp nhất:

1. Giao dịch 1 (Tháng 3 và Tháng 10/2025)

Mua thêm 8,77% lợi ích kinh tế tại The CrownX với giá phí 2.324 tỷ đồng, nâng tổng lợi ích kinh tế tại nền tảng tiêu dùng – bán lẻ cốt lõi lên 93,7% (giao dịch gốc trong bài viết).

2. Giao dịch 2 (Tháng 9 – Quý 4/2024)

Nhận chuyển nhượng 7,1% cổ phần tại CTCP Dịch vụ Thương mại Tổng hợp WinCommerce (WCM) từ SK Group với giá phí khoảng 200 triệu USD (tương đương khoảng 5.000 – 5.100 tỷ đồng trên dòng tiền chi đầu tư góp vốn năm 2024), đồng thời gia hạn quyền chọn bán của SK Group thêm tối đa 5 năm (và tiếp nối bằng việc SK Invest VINA II thoái 42,6 triệu cổ phiếu MSN qua phương thức thỏa thuận vào tháng 10/2025).

3. Giao dịch 3 (Tháng 9 – Tháng 10/2026, tính đến ngày 25/10/2026)

Cặp giao dịch vốn đối xứng năm 2026 gồm: (3a) Công ty TNHH Tầm nhìn Masan (Masan Horizon) bán một phần cổ phần tại CTCP Masan High-Tech Materials (UPCOM: MSR) cho nhà đầu tư chiến lược The Elmet trị giá 125 triệu USD (khoảng 3.100 tỷ đồng, hoàn tất ngày 01/10/2026) nhưng vẫn giữ quyền kiểm soát MSR; và (3b) MSN công bố đăng ký mua thêm tối đa 73 triệu cổ phiếu CTCP Hàng tiêu dùng Masan (HOSE: MCH, tương đương khoảng 5,6% số cổ phiếu lưu hành) vào đầu tháng 10/2026 để nâng sở hữu trực tiếp và gián tiếp tại MCH từ 69,4% lên 74,9%, song hành cùng Nghị quyết HĐQT số 364/2026/NQ-HĐQT ngày 07/09/2026 hợp nhất các pháp nhân trung gian vào Tầm nhìn Masan.

4. Giao dịch 4 (Tháng 4/2024)

Phát hành cổ phần ưu đãi cổ tức chuyển đổi (CPS) cho quỹ đầu tư Bain Capital trị giá 250 triệu USD (tương đương 6.228 tỷ đồng tiền thu ròng trong Quý 2/2024) với mức cổ tức cố định 0%/năm trong 5 năm đầu tiên, giúp tăng thẳng Vốn góp chủ sở hữu (Mã số 411) và Thặng dư vốn cổ phần (Mã số 412) thêm tổng cộng 6.262,4 tỷ đồng mà không làm phát sinh chi phí lãi vay.

5. Giao dịch 5 (Tháng 12/2024)

MSR chuyển nhượng 100% cổ phần tại H.C. Starck Holding GmbH (HCS) cho Mitsubishi Materials Corporation (MMC) với giá trị doanh nghiệp 134,5 triệu USD. Đây là giao dịch thanh lý công ty con dẫn đến mất quyền kiểm soát theo Điều 52 Thông tư 202/2014/TT-BTC (đối lập trực tiếp với Điều 51), giúp xóa sổ toàn bộ nợ phải trả và mảng lỗ ngoài cốt lõi khỏi Bảng cân đối kế toán hợp nhất, thu về 2.901,1 tỷ đồng tiền mặt trong Quý 4/2024 và ghi nhận khoản lãi chuyển nhượng khoảng 1.000 tỷ đồng trực tiếp vào Doanh thu hoạt động tài chính trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất năm 2024.

6. Giao dịch 6 (Giai đoạn 2024 – 9T/2026)

Cơ chế điều chuyển tiền mặt qua cổ tức tiền mặt kỷ lục từ các công ty con (MCH chia cổ tức tiền mặt 268% mệnh giá năm 2024 và duy trì mức cao trong 2025 – 2026; MSR chia cổ tức tiền mặt tổng cộng 60% mệnh giá trong năm 2026) kết hợp với phương pháp vốn chủ sở hữu tại công ty liên kết Ngân hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam (Techcombank – HOSE: TCB, nơi MSN sở hữu 19,8% lợi ích kinh tế), tạo ra 4.251,9 tỷ đồng lợi nhuận liên kết trong 9T/2026 (5.636,2 tỷ đồng TTM) chảy trọn vẹn 100% về NPATMI của cổ đông công ty mẹ.

2. Giải đáp Yêu cầu 1: Thẩm định lý thuyết kế toán và đối chiếu thực tế BCTC hợp nhất đối với bài viết về thương vụ mua thêm 8,77% lợi ích kinh tế tại The CrownX

2.1. Nội dung nguyên văn bài phân tích của chuyên viên Nguyễn Văn Tùng và đối chiếu dữ liệu gốc

Trong bài viết đăng tải kèm hình chụp trang 9 và trang 10 Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất kiểm toán năm 2025 của CTCP Tập đoàn Masan (Mẫu số B 02 – DN/HN), chuyên viên Nguyễn Văn Tùng đã nêu các luận điểm chính về thương vụ tháng 3 và tháng 10 năm 2025 khi MSN chi 2.324 tỷ đồng mua thêm 8,77% lợi ích kinh tế tại The CrownX (nâng tổng sở hữu lợi ích kinh tế tại công ty con này lên 93,7%).

Đối chiếu với Báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán năm 2025 mà CTCP Tập đoàn Masan đã công bố (ban hành ngày 05/03/2026), toàn bộ các con số trong bài viết và hình ảnh đính kèm đều khớp 100% với báo cáo gốc của doanh nghiệp:

• Tại trang 10 Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất năm 2025 (Mẫu số B 02 – DN/HN): Chỉ tiêu Lợi nhuận thuần sau thuế (Mã số 60) năm 2025 đạt 6.763.511 triệu đồng (tức 6.763,51 tỷ đồng), tăng 58,3% so với mức 4.272.384 triệu đồng của năm 2024.
• Phần phân bổ lợi nhuận sau thuế ghi nhận: Chỉ tiêu Chủ sở hữu của Công ty (Mã số 61 – NPATMI) năm 2025 đạt 4.108.306 triệu đồng (tức 4.108,31 tỷ đồng), tăng 105,5% so với mức 1.999.059 triệu đồng của năm 2024; trong khi chỉ tiêu Cổ đông không kiểm soát (Mã số 62 – NCI) năm 2025 đạt 2.655.205 triệu đồng, chỉ tăng 16,8% so với mức 2.273.325 triệu đồng của năm 2024.
• Chỉ tiêu Lãi cơ bản trên cổ phiếu (Mã số 70, Thuyết minh số 36) năm 2025 đạt 2.710 đồng/cổ phiếu, tăng 101,5% so với mức 1.345 đồng/cổ phiếu của năm 2024.
• Tại Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất năm 2025 (Mẫu số B 03 – DN/HN) và Thuyết minh hợp nhất kinh doanh / giao dịch với cổ đông không kiểm soát: Tổng chi tiêu tại chỉ tiêu Tiền chi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác (Mã số 25) cả năm 2025 là 3.114.487 triệu đồng (3.114,49 tỷ đồng, gồm 1.813,07 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm 2025 và 1.301,42 tỷ đồng trong Quý 4/2025), trong đó phần chi mua thêm 8,77% lợi ích kinh tế tại The CrownX qua hai đợt tháng 3 và tháng 10/2025 là 2.324 tỷ đồng, đưa lợi ích kinh tế của MSN tại The CrownX từ mức 84,9% cuối năm 2024 lên 92,8% vào cuối Quý 2/2025 và đạt 93,7% vào cuối năm 2025.

2.2. Đối chiếu từng luận điểm trong bài viết với quy định của pháp luật kế toán Việt Nam hiện hành

Khung pháp lý điều chỉnh trực tiếp việc hạch toán giao dịch này tại Việt Nam bao gồm:

1. Luật Kế toán số 88/2015/QH13 ngày 20/11/2015 của Quốc hội (Điều 6 về nguyên tắc kế toán và Điều 29 về Báo cáo tài chính hợp nhất).
2. Chuẩn mực kế toán Việt Nam số 11 (VAS 11 – Hợp nhất kinh doanh) ban hành theo Quyết định số 100/2005/QĐ-BTC ngày 28/12/2005 của Bộ Tài chính.
3. Thông tư số 202/2014/TT-BTC ngày 22/12/2014 của Bộ Tài chính hướng dẫn phương pháp lập và trình bày Báo cáo tài chính hợp nhất, đặc biệt là Điều 51 (Kế toán giao dịch công ty mẹ mua thêm hoặc bán bớt phần vốn góp tại công ty con nhưng vẫn giữ quyền kiểm soát) và Điều 10, Điều 21 (Loại trừ khoản đầu tư của công ty mẹ vào công ty con và xác định Lợi ích cổ đông không kiểm soát).
4. Thông tư số 200/2014/TT-BTC ngày 22/12/2014 của Bộ Tài chính hướng dẫn Chế độ kế toán doanh nghiệp (được sửa đổi, bổ sung bởi Thông tư 53/2016/TT-BTC).
5. Chuẩn mực báo cáo tài chính quốc tế IFRS 10 (Đoạn 23 và Đoạn B96) và IAS 7 (Đoạn 42A, 42B) để đối chiếu chiều sâu học thuật.

Kết quả thẩm định từng luận điểm trong bài viết của chuyên viên Nguyễn Văn Tùng được trình bày cụ thể theo 5 khía cạnh sau:

Luận điểm 1: Vì The CrownX đã là công ty con đang được MSN kiểm soát và hợp nhất toàn bộ tài sản, nợ phải trả lên BCTC, việc mua thêm 8,77% cổ phần từ cổ đông thiểu số không làm tăng thêm bất kỳ khoản mục tài sản mới nào trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất

Đánh giá chuyên môn

Hoàn toàn chính xác (Đạt 100% về lý thuyết chuẩn mực kế toán hợp nhất).

• Căn cứ pháp lý và giải thích học thuật:
  • Theo Điều 10 Thông tư 202/2014/TT-BTC, khi lập Báo cáo tài chính hợp nhất, công ty mẹ cộng hợp toàn bộ (100%) các chỉ tiêu Tài sản, Nợ phải trả, Doanh thu và Chi phí của công ty con vào Báo cáo tài chính hợp nhất ngay từ thời điểm đạt được quyền kiểm soát (tức khi sở hữu trên 50% quyền biểu quyết), bất kể tỷ lệ lợi ích kinh tế của công ty mẹ là 51%, 84,9% hay 93,7%. Trước tháng 3/2025, toàn bộ 100% cửa hàng WinMart/WinMart+, nhà máy của Masan Consumer, tiền mặt, hàng tồn kho, tài sản cố định và lợi thế thương mại của The CrownX đã nằm trọn vẹn trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất của MSN.
  • Theo Khoản 1 và Khoản 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC, khi công ty mẹ đã nắm quyền kiểm soát công ty con và sau đó mua thêm một phần vốn góp từ cổ đông không kiểm soát, bản chất của giao dịch này trên góc độ tập đoàn là giao dịch giữa các chủ sở hữu của tập đoàn với nhau (giao dịch vốn chủ sở hữu) chứ không phải là một giao dịch hợp nhất kinh doanh mới theo VAS 11.
  • Do ranh giới kinh tế của tập đoàn không thay đổi và quyền kiểm soát không đổi chủ, chuẩn mực kế toán nghiêm cấm việc đánh giá lại tài sản thuần của công ty con theo giá trị hợp lý tại ngày mua thêm, và nghiêm cấm việc ghi nhận thêm Lợi thế thương mại mới (Mã số 269) hay bất kỳ khoản mục tài sản hoạt động mới nào trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất. Trên Báo cáo tài chính riêng của pháp nhân đi mua (công ty mẹ hoặc công ty trung gian), khoản mục Đầu tư tài chính dài hạn vào công ty con có tăng thêm 2.324 tỷ đồng, nhưng khi lên Báo cáo tài chính hợp nhất, bút toán hợp nhất bắt buộc phải loại trừ toàn bộ giá trị khoản đầu tư tăng thêm này với phần vốn chủ sở hữu tương ứng của công ty con.

  Luận điểm 2: Trên phần Tài sản của Bảng cân đối kế toán hợp nhất, khoản mục Tiền và các khoản tương đương tiền của MSN giảm đi do thực chi tiền mặt để thanh toán cho giao dịch mua cổ phần

  • Đánh giá chuyên môn: Hoàn toàn chính xác.
  • Căn cứ pháp lý và giải thích học thuật:
    • Xét trên phạm vi hợp nhất của toàn Tập đoàn Masan, cổ đông không kiểm soát tại The CrownX là các đối tác nắm giữ cổ phần thiểu số bên ngoài công ty mẹ. Khi MSN xuất quỹ 2.324 tỷ đồng để thanh toán tiền mua lại 8,77% cổ phần cho các cổ đông thiểu số này, lượng tiền mặt đó chảy ra khỏi hệ thống tài khoản ngân hàng của Tập đoàn để về tài khoản của bên bán.
    • Do không có bất kỳ tài sản mới nào được mang vào Tập đoàn để thay thế lượng tiền đã chi ra, Tổng Tài sản hợp nhất (Mã số 270) trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất của MSN giảm đúng bằng số tiền mặt đã thực chi là 2.324 tỷ đồng (thể hiện ở sự sụt giảm của chỉ tiêu Tiền và các khoản tương đương tiền – Mã số 110 hoặc các khoản tiền gửi đầu tư tài chính ngắn hạn được giải ngân cho thương vụ).

    Luận điểm 3: Trên phần Nguồn vốn (Vốn chủ sở hữu), chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát bị ghi giảm một lượng tương ứng với giá trị ghi sổ của phần tài sản thuần 8,77% vừa bán cho MSN, và tăng lợi ích cho cổ đông công ty mẹ tương ứng

    Đánh giá chuyên môn

    Đúng về bản chất dịch chuyển tỷ lệ sở hữu và hướng ghi giảm Lợi ích cổ đông không kiểm soát, nhưng cần bổ sung 1 điểm kỹ thuật định khoản rất quan trọng theo Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC để đảm bảo tính cân bằng của Bảng cân đối kế toán.

    • Phân tích kỹ thuật và điểm cần tinh chỉnh theo Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC:
      • Bài viết đã nêu rất chuẩn xác mệnh đề đầu tiên: “Chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (phần vốn của các cổ đông ngoài Tập đoàn) sẽ bị ghi giảm một lượng tương ứng với giá trị ghi sổ của phần tài sản thuần 8,77% vừa bán cho MSN”. Đây chính là nguyên văn quy định tại Điểm d Khoản 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC.
      • Tuy nhiên, ở mệnh đề thứ hai (“Và Tăng lợi ích cho cổ đông công ty mẹ tương ứng”), nếu người đọc hiểu theo nghĩa số học trên Bảng cân đối kế toán là: một chỉ tiêu thuộc Vốn chủ sở hữu của cổ đông công ty mẹ (như Vốn góp, Thặng dư vốn hay LNST chưa phân phối) được cộng tăng thêm một con số dương ngay tại thời điểm mua để đối ứng với phần giảm của Lợi ích cổ đông không kiểm soát, thì Bảng cân đối kế toán sẽ không cân!

      Lý do kế toán rất rõ ràng

      Ở phần Tài sản, tiền mặt đã giảm đi 2.324 tỷ đồng (tức Tổng Tài sản giảm 2.324 tỷ đồng). Theo phương trình kế toán cơ bản (Tổng Tài sản = Nợ phải trả + Tổng Vốn chủ sở hữu), khi Nợ phải trả không đổi và Tổng Tài sản giảm 2.324 tỷ đồng, thì Tổng Vốn chủ sở hữu hợp nhất (Mã số 400) bắt buộc cũng phải giảm đi đúng 2.324 tỷ đồng tại thời điểm thanh toán.

      - Theo **Điểm e Khoản 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC** (và tương ứng là Đoạn B96 của IFRS 10), quy tắc hạch toán cụ thể tại thời điểm công ty mẹ mua thêm vốn từ cổ đông không kiểm soát như sau:
      1. Ghi giảm **Tiền và tương đương tiền (Mã số 110)** theo tổng giá phí thực trả (P = 2.324 tỷ đồng).
      2. Ghi giảm **Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429)** theo giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần của The CrownX tại ngày giao dịch (BV(NCI)).
      3. Phần chênh lệch giữa giá phí mua thêm (P) và giá trị ghi sổ của phần tài sản thuần mua thêm (BV(NCI)) được ghi nhận trực tiếp vào chỉ tiêu **Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421)** thuộc Vốn chủ sở hữu của cổ đông công ty mẹ:
      

      Trường hợp 1 (Phổ biến nhất đối với các công ty con tiêu dùng – bán lẻ có ROE cao như The CrownX / WinCommerce / Masan Consumer)

      Giá mua thỏa thuận theo định giá thị trường (P) lớn hơn giá trị sổ sách kế toán (BV(NCI)), tức P > BV(NCI). Khi đó, khoản chênh lệch trả thêm (P – BV(NCI)) được ghi giảm trực tiếp vào Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421). Bút toán tổng hợp trên góc độ Bảng cân đối kế toán hợp nhất là:

           - **Nợ** chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429): Giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần TCX (BV(NCI)).
           - **Nợ** chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421): Phần chênh lệch giá mua cao hơn giá trị ghi sổ (P - BV(NCI)).
           - **Có** chỉ tiêu Tiền và tương đương tiền (Mã số 110): Tổng số tiền thực chi (P = 2.324 tỷ đồng).
      

      Trường hợp 2 (Khi mua rẻ hơn giá trị sổ sách, tức P < BV(NCI))

      Chỉ khi giá phí thực trả thấp hơn giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần TCX thì phần chênh lệch (BV(NCI) – P) mới được ghi tăng vào chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421), nhưng ngay cả trong trường hợp đó thì tổng mức giảm của Lợi ích CĐKKS trừ đi mức tăng của LNST chưa phân phối vẫn bằng đúng 2.324 tỷ đồng tiền mặt giảm đi.

      - **Vậy hiểu thế nào cho thật chuẩn mệnh đề "Tăng lợi ích cho cổ đông công ty mẹ tương ứng"?**
      - Ngay tại thời điểm giải ngân 2.324 tỷ đồng, cái tăng lên cho cổ đông công ty mẹ **không phải là số dư tiền tệ tuyệt đối của khoản mục Vốn chủ sở hữu trên Bảng cân đối kế toán tại ngày hôm đó**, mà là **Tỷ lệ quyền sở hữu lợi ích kinh tế (tăng thêm 8,77%, từ 84,9% lên 93,7%)** đối với toàn bộ khối tài sản thuần và dòng tiền tương lai của The CrownX.
      - Nhờ tỷ lệ sở hữu tại The CrownX tăng lên 93,7%, kể từ ngày hoàn tất giao dịch trở đi, mỗi 100 đồng lợi nhuận sau thuế mà The CrownX làm ra sẽ có **93,7 đồng** chảy trực tiếp vào **NPATMI (Mã số 61)** và cộng dồn làm **tăng số dư Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421)** của cổ đông công ty mẹ ở các quý tiếp theo (thay vì chỉ được nhận 84,9 đồng như trước). Thực tế trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất của MSN chứng minh điều này: chỉ tiêu **Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429)** đã giảm mạnh từ **12.578,4 tỷ đồng** (cuối Quý 1/2025) xuống **9.168,8 tỷ đồng** (cuối Quý 2/2025 - tức giảm 3.409,6 tỷ đồng ngay sau đợt mua tháng 3/2025 và đợt chia cổ tức) và kết thúc năm 2025 ở mức **9.730,5 tỷ đồng**; trong khi chỉ tiêu **Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối lũy kế (Mã số 421)** của cổ đông công ty mẹ đã tăng vọt từ **9.326,9 tỷ đồng** (đầu năm 2025) lên **14.355,6 tỷ đồng** (cuối năm 2025) và đạt tới **22.589,9 tỷ đồng** vào ngày 30/09/2026!
      

      Luận điểm 4: Về vị trí hạch toán chi phí 2.324 tỷ đồng tại chỉ tiêu Mã số 25 trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất

      Đánh giá chuyên môn

      Đúng về bản chất dòng tiền và mã số chỉ tiêu (Mã số 25), kèm một lưu ý nhỏ về tên gọi biểu mẫu và sự khác biệt giữa chuẩn mực Việt Nam (VAS/TT202) với chuẩn mực quốc tế (IFRS).

      • Giải thích chi tiết:
        • Trong bài viết, tác giả viết: “Chi phí của giao dịch này là 2.324 tỷ, nó được hạch toán tại phần Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư, thuộc chỉ tiêu Tiền chi cho các khoản đầu tư góp vốn và hợp nhất kinh doanh (mã số 25 trên Thuyết minh BCTC 2025 hợp nhất)”.
        • Thứ nhất, về mặt thuật ngữ kế toán chuẩn: Khoản chi 2.324 tỷ đồng này là dòng tiền chi đầu tư vốn (giá phí khoản đầu tư) chứ không phải là “chi phí” tính vào Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh (không làm giảm lợi nhuận kế toán trong kỳ).
        • Thứ hai, về vị trí biểu mẫu: Mã số 25 chính là mã số chỉ tiêu trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất (Mẫu số B 03 – DN/HN) ban hành kèm theo Thông tư 202/2014/TT-BTC, thuộc phần II. Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư, có tên chuẩn theo biểu mẫu của Bộ Tài chính là “1. Tiền chi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác” (Mã số 25) (trên bản trình bày của Tập đoàn Masan thường diễn giải chi tiết là Tiền chi cho các khoản đầu tư góp vốn, mua cổ phần và hợp nhất kinh doanh, đồng thời được thuyết minh chi tiết trong phần Thuyết minh BCTC hợp nhất).
        • Thứ ba, một điểm so sánh rất thú vị giữa Kế toán Việt Nam (VAS/TT202) và Chuẩn mực quốc tế (IFRS/IAS 7) giúp nâng tầm lập luận của bài viết:
        • Theo Chuẩn mực quốc tế IAS 7 (Đoạn 42A và 42B) và IFRS 10, dòng tiền phát sinh từ việc thay đổi tỷ lệ sở hữu tại công ty con mà không dẫn đến mất quyền kiểm soát (như việc MSN mua thêm 8,77% TCX từ cổ đông không kiểm soát) bắt buộc phải được phân loại vào Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài chính (Financing activities), vì bản chất đây là giao dịch trả tiền cho các chủ sở hữu vốn của tập đoàn (tương tự như mua cổ phiếu quỹ hoặc trả cổ tức cho cổ đông thiểu số).
        • Tuy nhiên, tại Việt Nam, theo hướng dẫn lập Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất tại Thông tư 202/2014/TT-BTC, các khoản tiền chi mua thêm cổ phần tại công ty con từ cổ đông không kiểm soát vẫn được trình bày tại Mã số 25 (Tiền chi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác) thuộc Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư (Investing activities). Do đó, việc bài viết của chuyên viên Nguyễn Văn Tùng chỉ ra khoản 2.324 tỷ đồng nằm ở phần Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư (Mã số 25) là hoàn toàn khớp với chế độ kế toán Việt Nam hiện hành và khớp tuyệt đối với Báo cáo tài chính hợp nhất năm 2025 của MSN.

        Luận điểm 5: Thông qua các giao dịch đặc biệt như vậy, NPATMI tăng nhanh hơn tốc độ tăng chung của LNST tập đoàn, dẫn đến EPS gia tăng nhanh hơn

        Đánh giá chuyên môn

        Hoàn toàn chính xác (Đạt 100% cả về lý thuyết tài chính doanh nghiệp lẫn thực tiễn định giá cổ phiếu).

        • Chứng minh bằng công thức kế toán hợp nhất:

          • Trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất (Mẫu B02-DN/HN), lợi nhuận sau thuế toàn tập đoàn (LNST hợp nhất, Mã số 60) được chia làm hai phần: LNST hợp nhất (Mã 60) = NPATMI (Mã 61) + Lợi ích CĐKKS (Mã 62)

          • Suy ra lợi nhuận thực chất thuộc về cổ đông nắm giữ cổ phiếu MSN là: NPATMI (Mã 61) = ∑(i) (αᵢ × LNST công ty con i) + LNST công ty mẹ & liên kết sở hữu 100% Trong đó αᵢ là tỷ lệ lợi ích kinh tế của MSN tại công ty con thứ i, và (1 – αᵢ) là tỷ lệ lợi ích của cổ đông không kiểm soát.

          • Khi MSN mua thêm cổ phần từ cổ đông không kiểm soát tại công ty con làm αᵢ tăng lên (ví dụ tại The CrownX, α(TCX) tăng từ 84,9% lên 93,7%, tức tỷ lệ rò rỉ lợi nhuận cho cổ đông thiểu số 1 – α(TCX) giảm mạnh từ 15,1% xuống chỉ còn 6,3% – giảm hơn một nửa!), đồng thời số lượng cổ phiếu phổ thông lưu hành của công ty mẹ MSN không bị pha loãng bởi giao dịch mua bằng tiền mặt này, thì tốc độ tăng trưởng của NPATMI và EPS sẽ nhận được hiệu ứng cộng hưởng từ cả hai động lực: (1) sự tăng trưởng lợi nhuận tự thân của công ty con (Δ LNST(TCX)) và (2) sự mở rộng của hệ số sở hữu (Δ α(TCX) = +8,77%).

          Bảng 2. Tổng hợp kết quả thẩm định góc nhìn kế toán trong bài viết của chuyên viên Nguyễn Văn Tùng

          −

          +

          Phóng to khung

          Sao chép ảnh

          Nội dung trong bài viết	Căn cứ pháp lý kế toán Việt Nam	Kết luận thẩm định	Ghi chú hoàn thiện học thuật
          Mua thêm 8,77% cổ phần tại công ty con đã kiểm soát (The CrownX) không làm tăng thêm tài sản mới trên Bảng CĐKT hợp nhất	Điều 10 và Khoản 1, 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC; VAS 11	Chính xác 100%	Toàn bộ 100% tài sản của TCX đã được hợp nhất từ trước; mua thêm NCI là giao dịch vốn, cấm ghi nhận thêm tài sản hay lợi thế thương mại mới.
          Khoản mục Tiền và tương đương tiền trên phần Tài sản bị giảm đi do thực chi 2.324 tỷ đồng	Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC; Thông tư 200/2014/TT-BTC	Chính xác 100%	Tiền mặt thực chảy ra khỏi Tập đoàn về tay cổ đông thiểu số bên ngoài, làm Tổng Tài sản hợp nhất giảm tương ứng.
          Khoản chi 2.324 tỷ đồng hạch toán tại Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư, Mã số 25	Biểu mẫu B03-DN/HN ban hành kèm Thông tư 202/2014/TT-BTC	Chính xác 100%	Mã số 25 trên B03-DN/HN là Tiền chi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác (tổng năm 2025 là -3.114,5 tỷ đồng, riêng thương vụ TCX là 2.324 tỷ đồng).
          Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã 429) giảm theo giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần và tăng lợi ích cho cổ đông công ty mẹ	Điểm d, Điểm e Khoản 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC	Đúng bản chất, cần làm rõ bút toán chênh lệch tại Mã số 421	Phần chênh lệch giữa giá mua (2.324 tỷ) và giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần TCX được ghi giảm trực tiếp vào LNST chưa phân phối (Mã số 421). Cái tăng ngay lập tức là tỷ lệ sở hữu lợi ích kinh tế (lên 93,7%), từ đó bồi đắp làm tăng mạnh số dư LNST chưa phân phối ở các kỳ sau.
          NPATMI (Mã 61) tăng nhanh hơn tốc độ tăng chung của LNST tập đoàn (Mã 60), đẩy EPS (Mã 70) tăng nhanh hơn	Điều 21 Thông tư 202/2014/TT-BTC; VAS 30 (Lãi trên cổ phiếu)	Chính xác 100%	Số liệu thực tế năm 2025: LNST hợp nhất tăng 58,3% nhưng NPATMI tăng 105,5% và EPS tăng 101,5%. Sang 9T/2026: LNST hợp nhất tăng 131,1% nhưng NPATMI tăng tới 205,3%.

          Nguồn: Đối chiếu nội dung bài phân tích của chuyên viên Nguyễn Văn Tùng với Luật Kế toán số 88/2015/QH13, Thông tư số 202/2014/TT-BTC ngày 22/12/2014 của Bộ Tài chính và Báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán năm 2025 mà CTCP Tập đoàn Masan đã công bố.

          ---

          3. Giải đáp Yêu cầu 2: Quét toàn diện các giao dịch đặc biệt tại Tập đoàn Masan trong 3 năm qua (tính đến ngày 25/10/2026) và phân tích theo từng giao dịch cụ thể

          Rà soát toàn bộ dữ liệu Báo cáo tài chính hợp nhất, Thuyết minh Báo cáo tài chính hợp nhất và Nghị quyết Hội đồng Quản trị của Tập đoàn Masan trong 3 năm qua (từ năm 2024, năm 2025 đến ngày 25/10/2026), có thể khẳng định chiến lược tài chính xuyên suốt của MSN là tập trung tối đa tỷ lệ sở hữu lợi ích kinh tế tại các công ty con tiêu dùng – bán lẻ đang bước vào pha thu hoạch lợi nhuận cao (The CrownX, WinCommerce, Masan Consumer), đồng thời thoái bỏ các mảng lỗ ngoài cốt lõi (H.C. Starck) và huy động vốn cổ phần không pha loãng tại các công ty thành viên (MSR, CPS Bain Capital).

          Bảng 3. Danh mục 6 giao dịch đặc biệt tại Tập đoàn Masan giai đoạn 2024 – 25/10/2026

          −

          +

          Phóng to khung

          Sao chép ảnh

          STT	Thời gian thực hiện	Tên giao dịch và Đối tượng	Giá trị giao dịch	Phân loại chuẩn mực kế toán (Thông tư 202/2014/TT-BTC)	Tác động cốt lõi lên BCTC hợp nhất MSN
          1	Tháng 3 và Tháng 10/2025	Mua thêm 8,77% lợi ích kinh tế tại The CrownX (TCX) từ cổ đông không kiểm soát, nâng sở hữu lợi ích kinh tế lên 93,7%	2.324 tỷ đồng	Giao dịch vốn với cổ đông không kiểm soát (Điều 51 TT202) – Mua thêm vốn không đổi quyền kiểm soát	Giảm Tiền (-2.324 tỷ, Mã 25 LCTT); giảm Lợi ích CĐKKS (Mã 429) và điều chỉnh chênh lệch vào LNSTCPP (Mã 421); tăng mạnh tỷ trọng NPATMI từ năm 2025 – 2026.
          2	Tháng 9 – Quý 4/2024 (kèm thoái vốn thỏa thuận tháng 10/2025)	Mua lại 7,1% cổ phần WinCommerce (WCM) từ SK Group và gia hạn quyền chọn bán của SK Group thêm tối đa 5 năm	~200 triệu USD (~5.000 – 5.100 tỷ đồng)	Giao dịch vốn với cổ đông không kiểm soát (Điều 51 TT202) – Mua thêm vốn tại công ty con cấp 2	Giảm Tiền (Mã 25 LCTT năm 2024 âm 6.557,3 tỷ); giảm Lợi ích CĐKKS (Mã 429); chênh lệch giá mua vượt giá trị sổ sách làm giảm LNSTCPP Q3/2024 (-4.071 tỷ); giữ trọn lợi nhuận khi WCM lãi lớn 2025 – 2026.
          3	Tháng 9 – Tháng 10/2026 (tính đến 25/10/2026)	(3a) Masan Horizon bán một phần cổ phần MSR cho The Elmet (hoàn tất 01/10/2026) vẫn giữ quyền kiểm soát; và (3b) MSN đăng ký mua thêm tối đa 73 triệu CP Masan Consumer (MCH, ~5,6%) nâng sở hữu lên 74,9%	(3a) Thu 125 triệu USD (~3.100 tỷ đồng); (3b) Nguồn lực 420 triệu USD	Giao dịch vốn 2 chiều với cổ đông không kiểm soát (Điều 51 TT202): Bán bớt NCI tại MSR để lấy tiền mua gom NCI tại MCH	(3a) Tăng Tiền (+3.100 tỷ), tăng Lợi ích CĐKKS và ghi nhận chênh lệch vào LNSTCPP (không qua KQKD); (3b) Giảm Lợi ích CĐKKS tại MCH, nâng tỷ lệ hưởng lợi nhuận MCH của cổ đông MSN từ 69,4% lên 74,9% mà vẫn giảm Nợ ròng/EBITDA về 2,3 lần.
          4	Tháng 4/2024 (Quý 2/2024)	Phát hành cổ phần ưu đãi cổ tức chuyển đổi (CPS) cho quỹ đầu tư Bain Capital (cổ tức 0% trong 5 năm đầu)	250 triệu USD (thu ròng 6.228 tỷ đồng)	Huy động vốn chủ sở hữu tại công ty mẹ (Thông tư 200 & TT202)	Tăng Tiền (+6.228 tỷ, Mã 31 LCTT); tăng Vốn góp CSH (+820,9 tỷ, Mã 411) và Thặng dư vốn cổ phần (+5.441,5 tỷ, Mã 412); không phát sinh chi phí lãi vay trên KQKD.
          5	Tháng 12/2024 (Quý 4/2024)	MSR chuyển nhượng 100% cổ phần H.C. Starck Holding GmbH (HCS) cho Mitsubishi Materials Corporation (MMC)	134,5 triệu USD (thu tiền ròng 2.901,1 tỷ đồng Q4/2024)	Thanh lý công ty con dẫn đến mất quyền kiểm soát (Điều 52 TT202 – đối lập với Điều 51)	Xóa sổ toàn bộ tài sản, nợ phải trả và lợi thế thương mại của HCS khỏi Bảng CĐKT hợp nhất; thu tiền tại Mã 26 LCTT; ghi nhận lãi chuyển nhượng (~1.000 tỷ) trực tiếp vào Doanh thu tài chính trên KQKD năm 2024; cắt đứt nguồn lỗ để MSR lãi lớn năm 2026.
          6	Xuyên suốt 2024 – 9T/2026	Chia cổ tức tiền mặt kỷ lục từ công ty con (MCH 268% năm 2024, MSR 60% năm 2026) về công ty mẹ và hạch toán lãi liên kết Techcombank (TCB)	Cổ tức trả NCI: -5.290,7 tỷ (3 năm); Lãi TCB: 13.775,8 tỷ (2024 – 9T/2026)	Loại trừ cổ tức nội bộ (Điều 21 TT202) & Phương pháp vốn chủ sở hữu cho công ty liên kết (Điều 43-47 TT202)	Cổ tức nội bộ chuyển tiền mặt thật về công ty mẹ để trả nợ gốc vay (-24.152 tỷ năm 2025) và mua lại NCI; phần trả ra ngoài làm giảm Tiền và giảm Lợi ích CĐKKS (Mã 36 LCTT). Lãi từ 19,8% TCB chảy 100% vào NPATMI mà không chia cho NCI.

          Nguồn: Tổng hợp từ Báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán năm 2024, năm 2025, Báo cáo tài chính hợp nhất Quý 3 năm 2026 và các Nghị quyết HĐQT mà CTCP Tập đoàn Masan đã công bố tính đến ngày 25/10/2026.

          Từng giao dịch đặc biệt trong danh mục trên được đối chiếu trực tiếp theo cấu trúc biến động Tài sản, Nguồn vốn, Lưu chuyển tiền tệ và Kết quả kinh doanh hợp nhất như sau:

          ---

          3.1. Giao dịch đặc biệt số 1 (Tháng 3 và Tháng 10/2025): Mua thêm 8,77% lợi ích kinh tế tại The CrownX (TCX) với giá phí 2.324 tỷ đồng

          Thông số và bối cảnh giao dịch

          Trong tháng 3/2025 và tháng 10/2025, MSN đã thực hiện mua lại 8,77% lợi ích kinh tế tại công ty con The CrownX (nền tảng hợp nhất nắm giữ cả Masan Consumer – MCH và WinCommerce – WCM) từ các cổ đông thiểu số với tổng chi phí thanh toán là 2.324 tỷ đồng. Qua đó, tỷ lệ sở hữu lợi ích kinh tế của MSN tại The CrownX tăng từ 84,9% (cuối năm 2024) lên 92,8% (cuối Quý 2/2025) và đạt 93,7% (từ tháng 10/2025 đến nay).

          Cấu trúc biến động trên Báo cáo tài chính hợp nhất

          1. Trên phần Tài sản (Bảng cân đối kế toán hợp nhất):
             • Do The CrownX đã là công ty con được hợp nhất 100% từ trước, không có bất kỳ tài sản cố định, hàng tồn kho hay lợi thế thương mại mới nào được ghi nhận thêm.
             • Khoản mục Tiền và các khoản tương đương tiền (Mã số 110) giảm đi 2.324 tỷ đồng do thực chi tiền mặt trả cho bên bán. Trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất năm 2025, khoản tiền này nằm trong chỉ tiêu Tiền chi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác (Mã số 25) thuộc Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư (tổng phát sinh Mã số 25 cả năm 2025 là -3.114,49 tỷ đồng, trong đó Quý 1/2025 chi 1.057,69 tỷ đồng, Quý 2/2025 chi 755,37 tỷ đồng và Quý 4/2025 chi 1.301,42 tỷ đồng).
          2. Trên phần Nguồn vốn – Vốn chủ sở hữu (Bảng cân đối kế toán hợp nhất):
             • Theo Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC, chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429) bị ghi giảm một lượng tương ứng với giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần của The CrownX. Trên thực tế BCTC hợp nhất năm 2025, số dư Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429) đã giảm từ 12.578,4 tỷ đồng (tại ngày 31/03/2025) xuống 9.168,8 tỷ đồng (tại ngày 30/06/2025) và kết thúc năm 2025 ở mức 9.730,5 tỷ đồng (giảm ròng 779,8 tỷ đồng so với mức 10.510,3 tỷ đồng đầu năm 2025, bất chấp việc trong cả năm 2025 cổ đông không kiểm soát vẫn được phân bổ thêm +2.655,2 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế).
             • Phần chênh lệch giữa giá phí mua thực tế (2.324 tỷ đồng) và giá trị ghi sổ của 8,77% tài sản thuần TCX được điều chỉnh trực tiếp vào chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421). Tỷ lệ sở hữu lợi ích kinh tế của cổ đông công ty mẹ MSN tại The CrownX tăng thêm 8,77% (lên 93,7%).
          3. Tác động lên Kết quả kinh doanh (NPATMI) và EPS:
             • The CrownX là trụ cột lợi nhuận lớn nhất của Tập đoàn Masan (tạo ra hơn 67.600 tỷ đồng doanh thu năm 2025). Việc giảm tỷ lệ sở hữu của cổ đông thiểu số tại TCX từ 15,1% xuống chỉ còn 6,3% đã lập tức khóa chặt phần lớn dòng lợi nhuận tăng thêm ở lại với cổ đông công ty mẹ. Kết quả là năm 2025, trong khi LNST hợp nhất tăng 58,3% (đạt 6.763,5 tỷ đồng) thì NPATMI tăng tới 105,5% (đạt 4.108,3 tỷ đồng) và EPS cơ bản tăng 101,5% lên 2.710 đồng/cổ phiếu.

          ---

          3.2. Giao dịch đặc biệt số 2 (Tháng 9 – Quý 4/2024): Nhận chuyển nhượng 7,1% cổ phần tại WinCommerce (WCM) từ SK Group với giá phí khoảng 200 triệu USD

          Thông số và bối cảnh giao dịch

          Tháng 9/2024 (hoàn tất thanh toán trong Quý 3 và Quý 4/2024), Tập đoàn Masan đã thỏa thuận với SK Group (Hàn Quốc) để nhận chuyển nhượng 7,1% cổ phần tại công ty con vận hành chuỗi bán lẻ WinCommerce (WCM) từ SK Group với giá phí khoảng 200 triệu USD (tương đương khoảng 5.000 – 5.100 tỷ đồng). Đồng thời, hai bên thống nhất gia hạn thời hạn thực hiện quyền chọn bán của SK Group tại Tập đoàn Masan thêm tối đa 5 năm (và sau đó vào cuối tháng 10/2025, SK Invest VINA II đã hoàn tất chuyển nhượng 42,6 triệu cổ phiếu MSN qua phương thức thỏa thuận cho các tổ chức đầu tư quốc tế mà không gây áp lực lên khớp lệnh trên sàn).

          Đây chính là giao dịch đặc biệt có cùng bản chất kế toán 100% với thương vụ mua thêm 8,77% The CrownX năm 2025, và dấu vết kế toán của nó trên Báo cáo tài chính hợp nhất Quý 3/2024 và Năm 2024 của MSN thể hiện rõ nét quy định tại Điểm e Khoản 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC.

          Cấu trúc biến động trên Báo cáo tài chính hợp nhất

          1. Trên phần Tài sản và Lưu chuyển tiền tệ hợp nhất:
             • Vì WinCommerce đã là công ty con được MSN kiểm soát và hợp nhất 100% tài sản, nợ phải trả từ năm 2019, việc mua thêm 7,1% cổ phần WCM từ SK Group hoàn toàn không làm tăng thêm bất kỳ tài sản cửa hàng, hàng tồn kho hay lợi thế thương mại nào trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất.
             • Khoản mục Tiền và tương đương tiền giảm đi để thanh toán cho SK Group. Trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất năm 2024 (Mẫu B03-DN/HN), chỉ tiêu Tiền chi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác (Mã số 25) ghi nhận mức chi ra lên tới -5.100,00 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2024 (chính xác là phát sinh trong Quý 3/2024, vì lũy kế 6 tháng đầu năm 2024 chỉ tiêu này bằng 0) và -6.557,26 tỷ đồng cho cả năm 2024 (so với mức chỉ -11,81 tỷ đồng của năm 2023).
          2. Trên phần Nguồn vốn – Vốn chủ sở hữu (Đối chiếu thực tế bút toán Điều 51 Thông tư 202):
             • Hãy quan sát sự biến động rất đặc biệt của hai chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429) và Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421) trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất của MSN trong Quý 3/2024 và Quý 4/2024:
               • Chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429) giảm từ 12.576,1 tỷ đồng (cuối Quý 2/2024) xuống 11.675,6 tỷ đồng (cuối Quý 3/2024) và xuống tiếp 10.510,3 tỷ đồng (cuối năm 2024).
               • Đặc biệt, chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối lũy kế (Mã số 421) đang ở mức 12.415,7 tỷ đồng vào cuối Quý 2/2024 đã giảm mạnh 4.071,1 tỷ đồng ngay trong Quý 3/2024 xuống còn 8.344,6 tỷ đồng (mặc dù trong Quý 3/2024 công ty mẹ MSN báo lãi ròng NPATMI dương +701,2 tỷ đồng và không hề chia cổ tức tiền mặt cho cổ đông MSN!). Tính chung cả năm 2024, dòng chi tiết LNST chưa phân phối kỳ này (Mã số 421b) trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất kiểm toán năm 2024 ghi nhận số âm -2.471,2 tỷ đồng dù NPATMI cả năm 2024 trên Báo cáo kết quả kinh doanh dương +1.999,1 tỷ đồng!
             • Tại sao NPATMI năm 2024 lãi gần 2.000 tỷ đồng mà LNST chưa phân phối năm 2024 lại giảm đi hơn 2.471 tỷ đồng? Câu trả lời chính là Điểm e Khoản 2 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC: Do WinCommerce trong giai đoạn đầu tư mở rộng 2020 – 2023 có lỗ lũy kế nên giá trị ghi sổ tài sản thuần (BV) của 7,1% cổ phần WCM thấp hơn rất nhiều so với giá trị thị trường 200 triệu USD (~5.100 tỷ đồng) mà MSN trả cho SK Group để mua lại. Toàn bộ phần chênh lệch giữa giá phí thực trả (~5.100 tỷ đồng) và giá trị ghi sổ của 7,1% tài sản thuần WCM (cùng các giao dịch mua thêm cổ phần công ty con trong nửa cuối năm 2024) đã được hạch toán ghi giảm trực tiếp vào Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421) thuộc Vốn chủ sở hữu của công ty mẹ, mà không phải ghi nhận thành chi phí trên Báo cáo kết quả kinh doanh và không làm phình lợi thế thương mại ảo!
          3. Tác động lên Kết quả kinh doanh (NPATMI) và EPS:
             • Thương vụ mua lại 7,1% WCM được thực hiện đúng vào thời điểm vàng khi WinCommerce vừa chính thức vượt qua điểm hòa vốn lợi nhuận sau thuế từ Quý 2 – Quý 3/2024 và bước vào chu kỳ tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ trong năm 2025 – 2026 (lũy kế 9T/2026 doanh thu WCM vượt 29.000 tỷ đồng, tăng trưởng doanh thu trên cùng cửa hàng LFL đạt +10% đến +11% và biên EBIT mở rộng lên 2,5% – 2,7%). Toàn bộ phần lợi nhuận tương lai tương ứng với 7,1% cổ phần WCM mua lại từ SK Group cộng với 8,77% cổ phần TCX mua lại năm 2025 đã chảy thẳng vào NPATMI và EPS của cổ đông MSN trong năm 2025 và 9T/2026.

          ---

          3.3. Giao dịch đặc biệt số 3 (Tháng 9 – Tháng 10/2026, tính đến ngày 25/10/2026): Cặp giao dịch vốn đối xứng năm 2026 – Bán một phần cổ phần MSR cho The Elmet (125 triệu USD) và Mua gom thêm tối đa 73 triệu cổ phiếu MCH (~5,6%)

          Thông số và bối cảnh giao dịch

          Trong tháng 9 và tháng 10 năm 2026 (ngay sát mốc ngày 25/10/2026), Tập đoàn Masan đã triển khai một tổ hợp tái cấu trúc vốn rất sắc bén gồm hai chiều ngược nhau nhưng cùng nằm trong khuôn khổ của Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC:

          Chiều thứ nhất (Giao dịch 3a – Bán bớt một phần vốn tại công ty con nhưng vẫn giữ quyền kiểm soát)

          Theo Nghị quyết HĐQT số 364/2026/NQ-HĐQT ngày 07/09/2026, Nghị quyết HĐQT số 400/2026/NQ-HĐQT ngày 24/09/2026 và thông báo hoàn tất giao dịch ngày 01/10/2026, Công ty TNHH Tầm nhìn Masan (Masan Horizon – công ty con 100% của MSN, sau khi nhận sáp nhập Công ty TNHH Zenith Investment và Công ty TNHH Masan Blue) đã chuyển nhượng một phần cổ phần tại CTCP Masan High-Tech Materials (UPCOM: MSR) cho nhà đầu tư chiến lược The Elmet với tổng giá trị 125 triệu USD (tương đương khoảng 3.100 tỷ đồng). Sau giao dịch, nhóm Tập đoàn Masan vẫn nắm giữ tỷ lệ cổ phần chi phối và giữ nguyên quyền kiểm soát đối với MSR.

          Chiều thứ hai (Giao dịch 3b – Dùng nguồn tiền thu được để mua gom thêm cổ phần tại công ty con chủ lực từ cổ đông không kiểm soát)

          Đầu tháng 10/2026, Tập đoàn Masan công bố đăng ký mua thêm tối đa 73 triệu cổ phiếu CTCP Hàng tiêu dùng Masan (HOSE: MCH), tương đương khoảng 5,6% tổng số cổ phiếu đang lưu hành, nhằm nâng tỷ lệ sở hữu trực tiếp và gián tiếp của MSN tại MCH từ mức 69,4% lên 74,9%. Ban lãnh đạo MSN công bố nguồn vốn thực hiện thương vụ mua gom MCH này đến từ gói nguồn lực 420 triệu USD (gồm 125 triệu USD tiền bán một phần cổ phần MSR cho The Elmet và 295 triệu USD tiền cổ tức tiền mặt nhận về từ MCH và MSR), giúp Tập đoàn mua tăng sở hữu tại MCH mà không cần vay thêm nợ mới, đồng thời kéo tỷ lệ Nợ ròng / EBITDA hợp nhất giảm xuống mức 2,3 lần (thấp hơn rất nhiều so với ngưỡng mục tiêu 3,5 lần).

          Cấu trúc biến động trên Báo cáo tài chính hợp nhất

          1. Đối với Giao dịch 3a (Bán một phần cổ phần MSR thu về 125 triệu USD nhưng vẫn giữ quyền kiểm soát) – Minh họa chiều ngược lại của Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC:
             • Theo Khoản 3 Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC, khi công ty mẹ bán bớt một phần vốn góp tại công ty con nhưng vẫn giữ quyền kiểm soát, đây vẫn là giao dịch vốn giữa các chủ sở hữu. Do đó, MSR vẫn tiếp tục được hợp nhất 100% tài sản, nợ phải trả, doanh thu và chi phí vào Báo cáo tài chính hợp nhất của MSN.

          Trên phần Tài sản

          Khoản mục Tiền và các khoản tương đương tiền (Mã số 110) của Tập đoàn tăng thêm 125 triệu USD (~3.100 tỷ đồng) khi nhận tiền thanh toán từ The Elmet (hoàn tất ngày 01/10/2026, tức phản ánh đầy đủ vào dòng tiền Quý 4/2026). Không có bất kỳ tài sản mỏ Núi Pháo hay nhà máy vonfram nào bị ghi giảm khỏi Bảng cân đối kế toán hợp nhất.

          Trên phần Nguồn vốn (Vốn chủ sở hữu)

          Chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429) được ghi tăng một lượng tương ứng với phần giá trị ghi sổ tài sản thuần của MSR vừa chuyển nhượng cho The Elmet. Phần chênh lệch giữa số tiền thu được (125 triệu USD ~ 3.100 tỷ đồng) và giá trị ghi sổ của phần tài sản thuần MSR chuyển nhượng được ghi nhận trực tiếp vào chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421) trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất, tuyệt đối không được ghi nhận vào Doanh thu hoạt động tài chính trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất (trừ khi bán đến mức mất quyền kiểm soát).

          2. Đối với Giao dịch 3b (Mua thêm tối đa 73 triệu cổ phiếu MCH để nâng sở hữu từ 69,4% lên 74,9%) – Lặp lại đúng cơ chế của thương vụ The CrownX:

          Trên phần Tài sản

          Tiền mặt hợp nhất giảm đi tương ứng số tiền giải ngân mua cổ phiếu MCH trên thị trường / thỏa thuận; không phát sinh tài sản mới hay lợi thế thương mại mới.

          Trên phần Nguồn vốn (Vốn chủ sở hữu)

          Chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429) giảm xuống tương ứng với 5,6% giá trị ghi sổ tài sản thuần của MCH; phần chênh lệch giữa giá mua thực tế và giá trị ghi sổ tài sản thuần MCH được điều chỉnh vào Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối (Mã số 421).

          3. Tác động cộng hưởng của cặp Giao dịch 3a và 3b lên NPATMI và EPS của MSN:
             • Đây là bước đi hoán đổi tỷ lệ sở hữu cực kỳ khôn ngoan của ban lãnh đạo MSN: Tập đoàn nhường lại một phần nhỏ lợi ích cổ đông thiểu số tại mảng khoáng sản có tính chu kỳ (MSR) đúng lúc giá vonfram APT lập đỉnh trên 650 USD/mtu để thu về 125 triệu USD tiền mặt tươi, rồi dùng số tiền đó (cộng với cổ tức nội bộ) để mua gom thêm 5,6% cổ phần tại Masan Consumer (MCH) – doanh nghiệp hàng tiêu dùng thiết yếu có biên lợi nhuận gộp trên 46%, biên lợi nhuận ròng trên 22% và tạo ra dòng lợi nhuận sau thuế hàng năm từ 7.500 – 9.000 tỷ đồng.
             • Việc nâng sở hữu tại MCH từ 69,4% lên 74,9% đồng nghĩa với việc tỷ lệ lợi nhuận của MCH phải chia cho cổ đông thiểu số bên ngoài giảm từ 30,6% xuống 25,1%, giúp cộng thêm hàng trăm tỷ đồng lợi nhuận bền vững mỗi năm trực tiếp vào NPATMI (Mã số 61) và EPS (Mã số 70) của cổ đông MSN từ Quý 4/2026 và năm 2027 trở đi.

          ---

          3.4. Giao dịch đặc biệt số 4 (Tháng 4/2024): Phát hành cổ phần ưu đãi cổ tức chuyển đổi (CPS) cho Bain Capital trị giá 250 triệu USD (6.228 tỷ đồng)

          Thông số và bối cảnh giao dịch

          Ngày 22/04/2024 (trong Quý 2/2024), Tập đoàn Masan hoàn tất phát hành 74.889.680 cổ phần ưu đãi cổ tức chuyển đổi (CPS) cho quỹ đầu tư tư nhân hàng đầu thế giới Bain Capital tại mức giá 85.000 đồng/cổ phần, thu về tổng số tiền 250 triệu USD (tương đương 6.228 tỷ đồng tiền thu ròng sau khi trừ chi phí phát hành). Điều khoản đặc biệt của lô CPS này là mức cổ tức cố định bằng 0%/năm trong 5 năm đầu tiên kể từ ngày phát hành; từ năm thứ 6 trở đi cổ tức cố định mới là 10%/năm, và cổ phần CPS có quyền chuyển đổi theo tỷ lệ 1:1 sang cổ phiếu phổ thông MSN (kèm điều khoản bắt buộc chuyển đổi vào năm thứ 10).

          Cấu trúc biến động trên Báo cáo tài chính hợp nhất

          1. Trên phần Tài sản và Lưu chuyển tiền tệ hợp nhất:
             • Khoản mục Tiền và các khoản tương đương tiền (Mã số 110) trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất Quý 2/2024 tăng thêm 6.228 tỷ đồng (tổng Tiền và đầu tư tài chính ngắn hạn của MSN cuối Quý 2/2024 vọt lên 21.976,8 tỷ đồng so với mức 14.072,0 tỷ đồng cuối Quý 1/2024).
             • Trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất năm 2024 (Mẫu B03-DN/HN), dòng tiền này được hạch toán tại phần III. Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài chính, chỉ tiêu Tiền thu từ phát hành cổ phiếu, nhận vốn góp của chủ sở hữu (Mã số 31) đạt +6.411,80 tỷ đồng trong năm 2024 (bao gồm thương vụ CPS Bain Capital và đợt ESOP năm 2024).
          2. Trên phần Nguồn vốn – Vốn chủ sở hữu (Bảng cân đối kế toán hợp nhất):
             • Do CPS không có nghĩa vụ hoàn trả gốc bắt buộc bằng tiền mặt như trái phiếu và không trả cổ tức cố định trong 5 năm đầu, toàn bộ khoản huy động này được phân loại 100% vào Vốn chủ sở hữu của cổ đông công ty mẹ (không ghi nhận vào Nợ phải trả).
             • Cụ thể trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất Quý 2/2024 và Năm 2024 (Mẫu B01-DN/HN):
               • Chỉ tiêu Vốn góp của chủ sở hữu (Mã số 411) tăng từ 14.308,4 tỷ đồng (cuối Quý 1/2024) lên 15.129,3 tỷ đồng (tăng thêm +820,9 tỷ đồng theo mệnh giá 10.000 đồng/cổ phần của CPS và cổ phiếu ESOP).
               • Chỉ tiêu Thặng dư vốn cổ phần (Mã số 412) tăng vọt từ 8.723,1 tỷ đồng (cuối Quý 1/2024) lên 14.164,6 tỷ đồng (tăng thêm +5.441,5 tỷ đồng phần chênh lệch giá phát hành 85.000 đồng/CP trừ mệnh giá 10.000 đồng/CP sau chi phí phát hành).
               • Tổng cộng hai chỉ tiêu Vốn góp và Thặng dư vốn cổ phần của cổ đông công ty mẹ tăng thêm +6.262,4 tỷ đồng, đẩy Tổng Vốn chủ sở hữu hợp nhất (Mã số 400) từ 38.833,5 tỷ đồng (Quý 1/2024) lên 46.206,1 tỷ đồng (Quý 2/2024).
          3. Tác động lên Kết quả kinh doanh (NPATMI) và EPS:
             • Khác với việc đi vay ngân hàng hoặc phát hành trái phiếu trị giá 6.228 tỷ đồng (sẽ tiêu tốn khoảng 550 – 620 tỷ đồng chi phí lãi vay mỗi năm với lãi suất 9% – 10%/năm), nguồn vốn CPS 250 triệu USD của Bain Capital có chi phí lãi vay bằng 0 đồng và cổ tức ưu đãi bằng 0 đồng trong suốt 5 năm đầu (2024 – 2029).
             • Nhờ dùng nguồn tiền 0% chi phí này để tất toán các khoản nợ vay lãi suất cao và mua lại phần vốn của cổ đông thiểu số (SK Group tại WCM, cổ đông thiểu số tại TCX), chi phí lãi vay hợp nhất của MSN đã giảm liên tục từ 6.946,1 tỷ đồng (năm 2023) xuống 6.404,7 tỷ đồng (năm 2024) và xuống còn 5.418,2 tỷ đồng (năm 2025) – tức tiết kiệm trực tiếp 1.527,9 tỷ đồng chi phí lãi vay mỗi năm chảy thẳng vào lợi nhuận trước thuế và NPATMI của cổ đông công ty mẹ!

          ---

          3.5. Giao dịch đặc biệt số 5 (Tháng 12/2024): Thoái vốn 100% cổ phần tại H.C. Starck Holding GmbH (HCS) cho Mitsubishi Materials Corporation (MMC) trị giá 134,5 triệu USD – Sự đối lập kế toán giữa Điều 52 và Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC

          Thông số và bối cảnh giao dịch

          Tháng 5/2024, công ty con CTCP Masan High-Tech Materials (MSR) ký thỏa thuận và đến tháng 12/2024 (Quý 4/2024) đã hoàn tất chuyển nhượng 100% cổ phần tại H.C. Starck Holding GmbH (HCS – công ty chế biến vonfram tại Đức) cho Mitsubishi Materials Corporation (MMC – Nhật Bản) với giá trị doanh nghiệp (EV) là 134,5 triệu USD, kèm theo thỏa thuận bao tiêu dài hạn sản phẩm APT và oxit vonfram giữa MSR và HCS.

          Tại sao cần đặt Giao dịch số 5 này cạnh Giao dịch số 1 (mua thêm 8,77% TCX) và Giao dịch số 3a (bán một phần MSR cho The Elmet)? Bởi vì đây là hai thái cực đối lập hoàn toàn trong Chuẩn mực kế toán hợp nhất Việt Nam (Thông tư 202/2014/TT-BTC):

          • Giao dịch 1, Giao dịch 2 và Giao dịch 3a là giao dịch mua thêm hoặc bán bớt vốn tại công ty con mà KHÔNG làm mất quyền kiểm soát (Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC): Hạch toán toàn bộ chênh lệch vào Vốn chủ sở hữu (Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối – Mã số 421), không đi qua Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và không xóa sổ tài sản công ty con.
          • Ngược lại, Giao dịch 5 (bán 100% HCS cho MMC) là giao dịch thoái vốn tại công ty con DẪN ĐẾN MẤT QUYỀN KIỂM SOÁT (Điều 52 Thông tư 202/2014/TT-BTC): Bắt buộc phải ngừng hợp nhất (xóa sổ toàn bộ tài sản, nợ phải trả của HCS khỏi Bảng cân đối kế toán hợp nhất) và ghi nhận toàn bộ lãi/lỗ chuyển nhượng trực tiếp vào Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất trong kỳ!

          Cấu trúc biến động trên Báo cáo tài chính hợp nhất

          1. Trên phần Tài sản và Nợ phải trả (Bảng cân đối kế toán hợp nhất Quý 4/2024):
             • Theo Khoản 2 Điều 52 Thông tư 202/2014/TT-BTC, tại ngày mất quyền kiểm soát đối với HCS (tháng 12/2024), Tập đoàn Masan thực hiện xóa sổ (ngừng hợp nhất) toàn bộ giá trị ghi sổ của Tài sản thuần (Tài sản cố định, hàng tồn kho, phải thu trừ đi Nợ phải trả và nghĩa vụ hưu trí tại Đức) cũng như phần Lợi thế thương mại gắn liền với HCS khỏi Bảng cân đối kế toán hợp nhất.
             • Đồng thời, khoản mục Tiền và các khoản tương đương tiền tăng lên do nhận tiền thanh toán từ MMC. Trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất năm 2024 (Mẫu B03-DN/HN), chỉ tiêu Tiền thu hồi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác (Mã số 26) đã tăng vọt thêm +2.901,12 tỷ đồng trong riêng Quý 4/2024, đưa tổng tiền thu hồi đầu tư góp vốn cả năm 2024 lên +4.284,31 tỷ đồng (so với mức chỉ 708,60 tỷ đồng năm 2023 và 84,67 tỷ đồng năm 2025).
          2. Trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất (Mẫu B02-DN/HN):
             • Khác với Điều 51, theo Điểm d Khoản 2 Điều 52 Thông tư 202/2014/TT-BTC, phần chênh lệch giữa số tiền thu được từ việc thanh lý 100% HCS với giá trị ghi sổ tài sản thuần của HCS cộng các khoản dự phòng và chênh lệch tỷ giá lũy kế được kết chuyển trực tiếp vào Doanh thu hoạt động tài chính (Mã số 21) trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất Quý 4/2024 và Năm 2024.

          Thực tế trên BCTC hợp nhất của MSN

          Khoản lãi một lần từ thương vụ bán HCS (khoảng 1.000 tỷ đồng trước thuế, tương đương ~39 triệu USD) đã đẩy Doanh thu hoạt động tài chính năm 2024 của MSN vọt lên 4.043,5 tỷ đồng (cao hơn hẳn mức 2.405,3 tỷ đồng của năm 2023 và 2.742,0 tỷ đồng của năm 2025).

          3. Tác động dài hạn lên Kết quả kinh doanh (NPATMI) và EPS giai đoạn 2025 – 2026:
             • Ý nghĩa lớn nhất của thương vụ thanh lý HCS không chỉ nằm ở khoản lãi một lần năm 2024, mà nằm ở việc cắt bỏ vĩnh viễn một đơn vị có chi phí vận hành cố định và chi phí năng lượng rất cao tại châu Âu vốn làm MSR lỗ nặng trong năm 2023 (-1.530 tỷ đồng) và 9 tháng đầu năm 2024.
             • Sau khi tách bỏ HCS để chỉ giữ lại mỏ đa kim Núi Pháo và nhà máy chế biến sâu tại Thái Nguyên (Việt Nam), khi giá vonfram APT thế giới tăng vọt từ 330 USD/mtu lên trên 650 USD/mtu trong năm 2026, toàn bộ doanh thu tăng thêm của MSR đã chuyển hóa thẳng thành lợi nhuận ròng: Lũy kế 6T/2026 MSR lãi sau thuế 2.202,3 tỷ đồng (so với mức lỗ 212 tỷ đồng của 6T/2025), đóng góp trực tiếp vào đà tăng trưởng +205,3% của NPATMI Tập đoàn Masan trong 9T/2026!

          ---

          3.6. Giao dịch đặc biệt số 6 (Giai đoạn 2024 – 9T/2026): Cơ chế điều chuyển dòng tiền qua cổ tức nội bộ (MCH, MSR) và hạch toán phương pháp vốn chủ sở hữu tại Techcombank (TCB)

          Để hiểu trọn vẹn tại sao MSN vừa có hàng nghìn tỷ đồng tiền mặt để mua lại cổ phần từ cổ đông thiểu số (2.324 tỷ đồng tại TCX, ~5.100 tỷ đồng tại WCM, kế hoạch mua 73 triệu CP MCH), vừa trả ròng hàng chục nghìn tỷ đồng nợ gốc vay (năm 2025 lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động tài chính âm -24.152,1 tỷ đồng do trả bớt nợ gốc vay), cần phân tích cơ chế kế toán của hai dòng tiền đặc biệt trong nội bộ Tập đoàn:

          Cơ chế 6a: Dòng cổ tức tiền mặt khổng lồ từ các công ty con (MCH, MSR) và cách hạch toán trên BCTC hợp nhất

          • Trong giai đoạn 2024 – 2026, công ty con CTCP Hàng tiêu dùng Masan (MCH) đã thực hiện các đợt chia cổ tức bằng tiền mặt ở mức kỷ lục: riêng đối với năm tài chính 2024, tổng tỷ lệ cổ tức tiền mặt của MCH lên tới 268% mệnh giá (26.800 đồng/cổ phiếu), giải ngân khoảng 19.300 tỷ đồng tiền mặt; năm 2025 và 9T/2026 tiếp tục duy trì tỷ lệ chia cổ tức tiền mặt cao (tháng 7/2026 tạm ứng 25% tiền mặt cho đợt 1/2026). Đặc biệt, trong tháng 8 – tháng 9/2026, ngay cả CTCP Masan High-Tech Materials (MSR) sau khi xóa sạch lỗ lũy kế nhờ lãi lớn cũng đã chia cổ tức tiền mặt đợt 1/2026 tỷ lệ 10% (1.000 đồng/CP), công bố tạm ứng đợt 2/2026 tỷ lệ 20% (2.000 đồng/CP) vào tháng 11/2026 và kế hoạch cả năm 2026 là 60% tiền mặt (6.000 đồng/CP).
          • Cách hạch toán trên Báo cáo tài chính hợp nhất theo Điều 21 Thông tư 202/2014/TT-BTC:

          1. Đối với phần cổ tức tiền mặt mà MCH và MSR trả cho công ty mẹ / công ty trung gian trong Tập đoàn (khoảng 70% – 93,7% tổng cổ tức)

          Trên Báo cáo tài chính riêng của công ty nhận cổ tức, khoản này được ghi nhận là Doanh thu hoạt động tài chính và làm tăng Tiền mặt của công ty mẹ. Nhưng khi lập Báo cáo tài chính hợp nhất, bút toán điều chỉnh hợp nhất loại trừ 100% doanh thu tài chính nội bộ này (vì lợi nhuận của MCH và MSR đã được hợp nhất từ trước). Tuy không làm thay đổi Tổng Tiền hợp nhất, giao dịch này có ý nghĩa sống còn về quản trị thanh khoản: nó điều chuyển hợp pháp hàng chục nghìn tỷ đồng tiền mặt thực từ két của công ty con (MCH, MSR) lên két của công ty mẹ MSN và Masan Horizon, từ đó công ty mẹ mới có sẵn tiền mặt để thanh toán 2.324 tỷ đồng mua thêm 8,77% TCX, đăng ký mua 73 triệu CP MCH và trả nợ gốc trái phiếu/ngân hàng tại tầng holding!

          2. Đối với phần cổ tức tiền mặt mà MCH và MSR trả cho các cổ đông thiểu số bên ngoài Tập đoàn (NCI)

          Khi tiền cổ tức thực chảy ra khỏi tài khoản của MCH/MSR cho các cổ đông bên ngoài, trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất, khoản mục Tiền và tương đương tiền (Mã số 110) giảm đi và đối ứng là ghi giảm trực tiếp chỉ tiêu Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429). Trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất (Mẫu B03-DN/HN), dù công ty mẹ MSN không chia cổ tức tiền mặt cho cổ đông MSN từ sau tháng 7/2022 đến nay, chỉ tiêu Cổ tức, lợi nhuận đã trả cho chủ sở hữu (Mã số 36) vẫn ghi nhận dòng tiền chi ra rất lớn: -1.721,29 tỷ đồng (năm 2024), -890,48 tỷ đồng (năm 2025) và -2.678,95 tỷ đồng (lũy kế 9T/2026). Đó chính là dòng cổ tức tiền mặt mà các công ty con như MCH, MSR đã chi trả cho cổ đông không kiểm soát bên ngoài Tập đoàn! Càng mua gom tăng tỷ lệ sở hữu tại TCX (lên 93,7%) và tại MCH (từ 69,4% lên 74,9%), dòng tiền cổ tức bị chảy ra ngoài qua Mã số 36 này sẽ càng giảm mạnh trong các năm tới.

          Cơ chế 6b: Hạch toán phần lãi và cổ tức tiền mặt từ công ty liên kết Techcombank (TCB) theo phương pháp vốn chủ sở hữu

          • Tập đoàn Masan nắm giữ khoảng 19,8% – 19,9% lợi ích kinh tế tại Ngân hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam (Techcombank – HOSE: TCB) thông qua công ty mẹ MSN và công ty con sở hữu 100% (Công ty TNHH Mapleleaf).
          • Cách hạch toán trên Báo cáo tài chính hợp nhất theo Điều 43 đến Điều 47 Thông tư 202/2014/TT-BTC:
            1. Vì TCB là công ty liên kết (sở hữu từ 20% quyền biểu quyết / ảnh hưởng đáng kể nhưng dưới 50%), MSN không cộng ngang tài sản, nợ phải trả của TCB mà hạch toán theo phương pháp vốn chủ sở hữu.
            2. Hàng quý, phần lợi nhuận sau thuế của TCB tương ứng với tỷ lệ sở hữu của MSN được ghi nhận một dòng duy nhất tại chỉ tiêu Phần lãi hoặc lỗ trong công ty liên doanh, liên kết (Mã số 45) trên Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất và ghi tăng tương ứng chỉ tiêu Đầu tư vào công ty liên doanh, liên kết (Mã số 252) trên Bảng cân đối kế toán hợp nhất. Số liệu thực tế phần lãi từ công ty liên kết (chủ yếu là TCB) đóng góp vào lợi nhuận hợp nhất của MSN tăng trưởng rất đều đặn: 3.896,0 tỷ đồng (năm 2023), 4.443,8 tỷ đồng (năm 2024), 5.080,1 tỷ đồng (năm 2025) và 4.251,9 tỷ đồng trong 9T/2026 (+15,0% so với mức 3.695,8 tỷ đồng của 9T/2025; riêng Quý 3/2026 đạt 1.435,3 tỷ đồng, đưa lũy kế 4 quý TTM lên 5.636,2 tỷ đồng).

          3. Điểm đặc biệt tạo đòn bẩy cho NPATMI và dòng tiền

          Do cổ phần TCB được nắm giữ trực tiếp bởi công ty mẹ MSN và pháp nhân con do MSN sở hữu 100%, toàn bộ 100% khoản lãi liên kết 5.636,2 tỷ đồng TTM này chảy trọn vẹn vào NPATMI (Mã số 61) của cổ đông công ty mẹ MSN mà không phải chia một đồng nào cho cổ đông không kiểm soát (Mã số 62)! Đồng thời, kể từ năm 2024 đến 2026, khi TCB bắt đầu chính sách chia cổ tức bằng tiền mặt đều đặn hàng năm (15% mệnh giá năm 2024 và 10% mệnh giá năm 2025 – 2026, tương đương hơn 1.050 – 1.400 tỷ đồng tiền mặt mỗi năm chảy về MSN), khoản cổ tức tiền mặt nhận được từ TCB được ghi giảm giá trị ghi sổ khoản Đầu tư vào công ty liên kết (Mã số 252) và ghi tăng trực tiếp Tiền mặt của công ty mẹ MSN, thể hiện trên Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất tại chỉ tiêu Tiền thu lãi cho vay, cổ tức và lợi nhuận được chia (Mã số 27) đạt 2.972,10 tỷ đồng (năm 2024), 3.031,22 tỷ đồng (năm 2025) và 1.818,81 tỷ đồng (lũy kế 9T/2026).

          Bảng 4. Dấu vết số liệu của 6 giao dịch đặc biệt trên Bảng cân đối kế toán và Báo cáo lưu chuyển tiền tệ hợp nhất của MSN (2023 – Q3/2026)

          Đơn vị: Tỷ đồng

          −

          +

          Phóng to khung

          Sao chép ảnh

          Chỉ tiêu	31/12/2023	30/06/2024 (Q2/2024)	30/09/2024 (Q3/2024)	31/12/2024	31/03/2025 (Q1/2025)	30/06/2025 (Q2/2025)	31/12/2025	30/09/2026 (Q3/2026)
          A. BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN HỢP NHẤT
          Tổng Tài sản hợp nhất (Mã số 270)	147.383,5	157.456,1	153.805,2	147.761,7	150.251,0	126.906,1	135.729,8	140.422,0
          Đầu tư vào công ty liên doanh, liên kết (Mã số 252)	30.299,6	31.119,1	32.163,6	30.892,3	32.150,8	33.489,3	33.760,3	38.071,5
          Tổng Vốn chủ sở hữu hợp nhất (Mã số 400)	38.237,2	46.206,1	41.180,3	40.752,4	43.328,4	41.642,7	45.078,6	53.630,9
          – Vốn góp của chủ sở hữu (Mã số 411)	14.308,4	15.129,3	15.129,3	15.129,3	15.129,3	15.129,3	15.204,9	15.349,5
          – Thặng dư vốn cổ phần (Mã số 412)	8.723,1	14.165,0	14.165,0	14.164,6	14.164,6	14.164,6	14.164,5	14.164,5
          – Quỹ khác thuộc VCSH (Mã số 414)	-8.388,1	-8.388,1	-8.388,1	-8.379,9	-8.379,9	-8.379,9	-8.379,9	-8.379,9
          – LNST chưa phân phối lũy kế (Mã số 421)	11.798,1	12.415,7	8.344,6	9.326,9	9.874,9	11.588,2	14.355,6	22.589,9
          – Lợi ích cổ đông không kiểm soát (Mã số 429)	11.677,7	12.576,1	11.675,6	10.510,3	12.578,4	9.168,8	9.730,5	9.903,8
          Tỷ trọng VCSH cổ đông mẹ / Tổng VCSH (%)	69,5%	72,8%	71,6%	74,2%	71,0%	78,0%	78,4%	81,5%
          Tỷ trọng Lợi ích CĐKKS / Tổng VCSH (%)	30,5%	27,2%	28,4%	25,8%	29,0%	22,0%	21,6%	18,5%
          B. BÁO CÁO LƯU CHUYỂN TIỀN TỆ (LŨY KẾ KỲ)	Năm 2023	6T/2024	9T/2024	Năm 2024	Q1/2025	6T/2025	Năm 2025	9T/2026
          Tiền chi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác (Mã số 25)	-11,8	0,0	-5.100,0	-6.557,3	-1.057,7	-1.813,1	-3.114,5	-232,9
          Tiền thu hồi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác (Mã số 26)	+708,6	+1.383,2	+1.383,2	+4.284,3	+70,9	+84,7	+84,7	+854,3
          Tiền thu lãi vay, cổ tức và LN được chia (Mã số 27)	+1.820,4	+1.239,8	+2.707,2	+2.972,1	+381,9	+1.500,6	+3.031,2	+1.818,8
          Tiền thu từ phát hành CP, nhận vốn góp (Mã số 31)	+81,9	+6.411,8	+6.411,8	+6.411,8	0,0	0,0	+229,1	+348,5
          Cổ tức, lợi nhuận đã trả cho chủ sở hữu (Mã số 36)	-243,8	-61,7	-435,9	-1.721,3	-25,1	-814,8	-890,5	-2.678,9
          Lưu chuyển tiền thuần từ HĐKD (Mã số 20)	+7.343,8	+2.257,3	+5.524,1	+9.627,1	+1.186,2	+4.559,5	+12.712,9	+5.331,0

          Chú thích viết tắt: Chỉ tiêu: Chỉ tiêu (Mã số trên B01-DN/HN và B03-DN/HN).

          Nguồn: Theo Báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán các năm 2023, 2024, 2025 và Báo cáo tài chính hợp nhất các quý giai đoạn 2024 – Quý 3/2026 mà CTCP Tập đoàn Masan đã công bố.

          ---

          4. Tổng hợp tác động lên Luận điểm Đầu tư CAN SLIM, Dự báo kết quả kinh doanh và Định giá cổ phiếu MSN tại ngày 26/10/2026

          4.1. Sự chuyển hóa từ kỹ thuật kế toán hợp nhất sang chất lượng tăng trưởng chữ C và chữ A trong mô hình CAN SLIM

          Trong phương pháp đầu tư tăng trưởng CAN SLIM của William O’Neil và SEPA của Mark Minervini, chỉ số quyết định sức mạnh cơ bản của một cổ phiếu không phải là lợi nhuận gộp hay lợi nhuận hợp nhất chung chung, mà là Tốc độ tăng trưởng EPS và NPATMI quý gần nhất (Chữ C – Current Quarterly Earnings) cùng Sự tăng tốc lợi nhuận hàng năm và ROE (Chữ A – Annual Earnings Increases).

          Chuỗi 6 giao dịch cấu trúc vốn đặc biệt trong 3 năm qua (2024 – 25/10/2026) đã tạo ra sự thay đổi căn bản về chất cho cổ phiếu MSN trên cả 3 khía cạnh:

          1. Chấm dứt tình trạng “tập đoàn lãi lớn nhưng cổ đông công ty mẹ hưởng ít”

          Năm 2023, trong mỗi 100 đồng lợi nhuận sau thuế của toàn Tập đoàn Masan, cổ đông thiểu số bên ngoài (NCI) lấy mất 77,6 đồng và cổ đông nắm giữ cổ phiếu MSN chỉ được hưởng 22,4 đồng. Sau khi MSN mua lại 7,1% WCM từ SK Group (2024), mua thêm 8,77% The CrownX lên 93,7% (2025) và đang tiếp tục nâng sở hữu tại MCH lên 74,9% (tháng 10/2026), tỷ lệ lợi nhuận thuộc về cổ đông công ty mẹ MSN đã đảo chiều hoàn toàn lên 77,9% trong 9T/2026 và 80,6% trong Quý 3/2026.

          2. Đòn bẩy vận hành cộng hưởng với đòn bẩy sở hữu đẩy tăng trưởng chữ C và chữ A vượt gấp nhiều lần ngưỡng chuẩn CAN SLIM:
             • Trong Quý 3/2026, doanh thu thuần hợp nhất tăng +74,7% YoY (đạt 36.981,0 tỷ đồng), tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp (SG&A) trên doanh thu thuần giảm mạnh 5,3 điểm phần trăm từ 20,6% (Quý 3/2025) xuống 15,3% (Quý 3/2026), chi phí lãi vay giảm 15,9% YoY (xuống 1.415,3 tỷ đồng), đẩy NPATMI Quý 3/2026 tăng +203,7% YoY (đạt 3.670,9 tỷ đồng) và EPS Quý 3/2026 tăng +200,5% YoY (đạt 2.392 đồng/cổ phiếu) – vượt hơn 8 lần ngưỡng tối thiểu +25% của tiêu chí chữ C.
             • Lũy kế 4 quý gần nhất (TTM Q3/2026), EPS đạt 6.199 đồng/cổ phiếu và ROE TTM đạt 19,3% (vượt ngưỡng chuẩn 17% của chữ A), đưa hệ số định giá P/E TTM tại thị giá 74.200 đồng/cổ phiếu về mức chỉ 12,0 lần – mức định giá rất hấp dẫn đối với tập đoàn tiêu dùng – bán lẻ đầu ngành Việt Nam.

          3. Bảng cân đối kế toán lành mạnh hóa thực chất

          Tỷ trọng Vốn chủ sở hữu của cổ đông công ty mẹ trên Tổng Vốn chủ sở hữu hợp nhất đã tăng từ 69,5% (cuối năm 2023) lên 81,5% (tại ngày 30/09/2026, đạt 43.727,0 tỷ đồng trên tổng VCSH 53.630,9 tỷ đồng). Tổng nợ vay hợp nhất giảm về mức 61.981,8 tỷ đồng, tiền và đầu tư tài chính ngắn hạn duy trì ở mức cao 15.994,9 tỷ đồng (chưa tính 125 triệu USD ~ 3.100 tỷ đồng tiền mặt mới thu về từ thương vụ bán cổ phần MSR cho The Elmet ngày 01/10/2026), đưa tỷ lệ Nợ ròng / EBITDA hợp nhất về mức an toàn 2,3 lần.

          Bảng 5. Chấm điểm 7 tiêu chí CAN SLIM và hành động giá cổ phiếu MSN tại ngày 26/10/2026

          −

          +

          Phóng to khung

          Sao chép ảnh

          Tiêu chí CAN SLIM	Ngưỡng chuẩn O’Neil / Minervini	Số liệu thực tế tại MSN	Đánh giá
          C – Lợi nhuận quý hiện tại	Tăng trưởng EPS và Doanh thu quý gần nhất tối thiểu +25% YoY	Quý 3/2026: Doanh thu thuần đạt 36.981,0 tỷ đồng (+74,7% YoY, +31,5% QoQ); NPATMI đạt 3.670,9 tỷ đồng (+203,7% YoY); EPS đạt 2.392 đồng/CP (+200,5% YoY).	ĐẠT XUẤT SẮC
          A – Lợi nhuận hàng năm	Tăng trưởng EPS 3 năm liên tiếp >= 25%/năm; ROE >= 17%	NPATMI tăng từ 418,7 tỷ (2023) lên 1.999,1 tỷ (2024, +377,5%), 4.108,3 tỷ (2025, +105,5%) và TTM Q3/2026 đạt 9.515,8 tỷ đồng; ROE TTM đạt 19,3%.	ĐẠT XUẤT SẮC
          N – Yếu tố mới	Sản phẩm mới, cấu trúc mới, động lực mới hoặc đỉnh giá mới	Hoàn tất nâng sở hữu TCX lên 93,7%, nhận 125 triệu USD từ The Elmet tại MSR (01/10/2026), đăng ký mua thêm 73 triệu CP MCH nâng sở hữu lên 74,9%, MCH chuyển sàn HOSE, WinCommerce mở ròng hơn 500 cửa hàng và lãi lớn.	ĐẠT
          S – Cung và Cầu	Vốn hóa lớn thanh khoản cao; khối lượng tăng khi giá tăng, cạn kiệt khi điều chỉnh	Số CP lưu hành 1.534,95 triệu CP; KLGD bình quân 20 phiên đạt ~5,06 triệu CP/phiên (~375 tỷ đồng/phiên). Phiên 14/10/2026 tăng mạnh lên 76.000 đồng với KLGD đột biến 13,07 triệu CP (gấp 2,6 lần bình quân); phiên 22/10 và 23/10 điều chỉnh nhẹ với KLGD thu hẹp về 3,77 – 4,70 triệu CP.	ĐẠT
          L – Dẫn dắt ngành	Doanh nghiệp số 1 trong ngành; RS Rating >= 80	Vị thế số 1 tuyệt đối ngành bán lẻ hiện đại (WCM) và hàng tiêu dùng thiết yếu (MCH). Giá cổ phiếu đang tích lũy cuối pha chuyển tiếp từ Giai đoạn 1 sang Giai đoạn 2 của Weinstein, sức mạnh giá tương đối đang cải thiện nhanh sau báo cáo Q3/2026.	THEO DÕI TÍCH CỰC
          I – Sự bảo trợ của tổ chức	Có sự tham gia của các quỹ đầu tư lớn, chất lượng cao	Bain Capital đầu tư 250 triệu USD CPS (giá chuyển đổi 85.000 đồng/CP), The Elmet đầu tư 125 triệu USD vào MSR, các quỹ ngoại lớn nhận chuyển nhượng thỏa thuận trọn lô cổ phiếu từ SK Group và gom ròng trở lại trong tháng 10/2026.	ĐẠT
          M – Xu hướng thị trường chung	Thị trường chung không ở pha giảm điểm tháo chạy; có dòng tiền luân chuyển vào cổ phiếu cơ bản	Thị giá MSN đóng cửa ngày 23/10/2026 ở mức 74.200 đồng/CP, nằm trên cả 3 đường trung bình động ngắn và trung hạn: MA10 (74.000 đồng), MA20 (73.400 đồng) và MA50 (73.200 đồng); đang thu hẹp biên độ biến động (VCP 3 nhịp T1: -21,8%, T2: -10,9%, T3: -3,9%) ngay dưới đường MA200 (75.500 đồng) và đỉnh tay cầm 76.000 đồng.	ĐẠT

          Chú thích viết tắt: Số liệu thực tế tại MSN: Số liệu thực tế tại MSN (Quý 3/2026 & phiên 23/10/2026).

          Nguồn: Theo Báo cáo tài chính hợp nhất Quý 3 năm 2026 mà CTCP Tập đoàn Masan đã công bố và dữ liệu giao dịch chính thức trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) tính đến ngày 23/10/2026.

          ---

          4.2. Dự báo và ước tính kết quả kinh doanh giai đoạn 2026F – 2027F cùng hai kịch bản định giá

          Trên cơ sở kết quả thực hiện 9 tháng đầu năm 2026 (doanh thu thuần đạt 89.118,5 tỷ đồng và NPATMI đạt 8.041,9 tỷ đồng) cùng tác động giảm tỷ lệ lợi ích cổ đông không kiểm soát từ chuỗi giao dịch tại The CrownX và Masan Consumer, dưới đây là bảng dự báo và ước tính kết quả kinh doanh hợp nhất của MSN cho cả năm 2026F và năm 2027F:

          Bảng 6. Dự báo và ước tính kết quả kinh doanh hợp nhất của MSN giai đoạn 2026F – 2027F

          Đơn vị: Tỷ đồng (trừ EPS tính bằng đồng/cổ phiếu và các tỷ số định giá)

          −

          +

          Phóng to khung

          Sao chép ảnh

          Chỉ tiêu	Năm 2024 (Thực hiện)	Năm 2025 (Thực hiện)	9T/2026 (Thực hiện)	Năm 2026F (Dự phóng)	Năm 2027F (Dự phóng)
          Doanh thu thuần hợp nhất	83.177,7	81.621,3	89.118,5	ước tính 124.500,0	dự phóng 142.800,0
          Tăng trưởng doanh thu thuần (%)	+6,3%	-1,9%	+52,7%	ước tính +52,5%	dự phóng +14,7%
          Lợi nhuận gộp hợp nhất	24.655,7	25.580,6	27.237,2	ước tính 38.200,0	dự phóng 44.550,0
          Biên lợi nhuận gộp (%)	29,6%	31,3%	30,6%	ước tính 30,7%	dự phóng 31,2%
          Lãi từ công ty liên doanh, liên kết (TCB)	4.443,8	5.080,1	4.251,9	ước tính 5.750,0	dự phóng 6.600,0
          Lợi nhuận thuần sau thuế hợp nhất (Mã số 60)	4.272,4	6.763,5	10.325,5	ước tính 13.850,0	dự phóng 16.400,0
          – Phân bổ cho Cổ đông không kiểm soát (Mã số 62)	2.273,3	2.655,2	2.283,6	ước tính 3.050,0	dự phóng 3.300,0
          – Phân bổ cho Cổ đông Công ty mẹ – NPATMI (Mã số 61)	1.999,1	4.108,3	8.041,9	ước tính 10.800,0	dự phóng 13.100,0
          Tăng trưởng NPATMI (%)	+377,5%	+105,5%	+205,3%	ước tính +162,9%	dự phóng +21,3%
          Tỷ trọng NPATMI / Tổng LNST hợp nhất (%)	46,8%	60,7%	77,9%	ước tính 78,0%	dự phóng 79,9%
          Thu nhập trên mỗi cổ phần – EPS (đồng/CP)	1.345	2.710	5.239	ước tính 7.036	dự phóng 8.534
          ROE thuộc cổ đông công ty mẹ (%)	7,0%	12,5%	19,3% (TTM)	ước tính 21,8%	dự phóng 22,4%
          P/E tại thị giá 74.200 đồng/cổ phiếu (lần)	55,2x	27,4x	12,0x (TTM)	ước tính 10,5x	dự phóng 8,7x

          Nguồn: Số liệu thực hiện theo Báo cáo tài chính hợp nhất kiểm toán năm 2024, năm 2025 và Báo cáo tài chính hợp nhất Quý 3 năm 2026 mà CTCP Tập đoàn Masan đã công bố; số liệu 2026F – 2027F do chuyên viên phân tích ước tính và dự phóng.

          Áp dụng phương pháp định giá từng phần (SOTP) cho hệ sinh thái đa ngành của Tập đoàn Masan (The CrownX sở hữu 93,7%, Masan MEATLife sở hữu 94,9%, Masan High-Tech Materials sau thương vụ The Elmet, khoản sở hữu 19,8% tại Techcombank trừ đi nợ vay ròng tại tầng công ty mẹ và chiết khấu tập đoàn đa ngành 10%) kết hợp chiết khấu dòng tiền tự do (DCF với WACC 11,1%), báo cáo thiết lập hai kịch bản định giá có xác suất cao nhất trong 12 tháng tới:

          Kịch bản 1 (Xác suất 65% – Giá hợp lý ước tính 96.500 đồng/cổ phiếu, kỳ vọng sinh lời +30,1%)

          Doanh thu thuần năm 2026F ước tính đạt 124.500 tỷ đồng và năm 2027F dự phóng đạt 142.800 tỷ đồng; MSN hoàn tất mua gom thêm cổ phiếu MCH nâng sở hữu lên vùng 74,9%; NPATMI năm 2026F ước tính đạt 10.800 tỷ đồng (EPS ước tính 7.036 đồng/CP) và năm 2027F dự phóng đạt 13.100 tỷ đồng (EPS dự phóng 8.534 đồng/CP). Định giá hợp lý đạt ước tính 96.500 đồng/cổ phiếu, tương ứng hệ số P/E dự phóng năm 2026F ở mức 13,7 lần và P/E dự phóng năm 2027F ở mức 11,3 lần.

          Kịch bản 2 (Xác suất 35% – Giá hợp lý ước tính 84.000 đồng/cổ phiếu, kỳ vọng sinh lời +13,2%)

          Tốc độ tiêu dùng nội địa trong Quý 4/2026 và năm 2027 tăng trưởng ở mức vừa phải hoặc giá vonfram thế giới hạ nhiệt nhẹ từ vùng đỉnh 650 USD/mtu về vùng 520 – 550 USD/mtu; NPATMI năm 2026F ước tính đạt 9.600 tỷ đồng (EPS ước tính 6.254 đồng/CP) và năm 2027F dự phóng đạt 11.200 tỷ đồng (EPS dự phóng 7.297 đồng/CP). Định giá hợp lý đạt ước tính 84.000 đồng/cổ phiếu, tương ứng P/E dự phóng năm 2026F ở mức 13,4 lần.

          Giá mục tiêu bình quân gia quyền 12 tháng

          Giá mục tiêu 12 tháng = (65% × 96.500) + (35% × 84.000) = 92.125 đồng ≈ 92.100 đồng/cổ phiếu

          ---

          4.3. Chiến lược giao dịch thực chiến và Quản trị rủi ro

          Vùng mua tích lũy vị thế thăm dò (30% – 50% quy mô vị thế mục tiêu)

          Quanh vùng nền giá thắt chặt 73.200 – 74.800 đồng/cổ phiếu (trên đường MA20 tại 73.400 đồng và MA50 tại 73.200 đồng, nơi khối lượng giao dịch đang cạn kiệt dần sau nhịp kiểm định đỉnh tay cầm).

          Điểm mua chuẩn xác nhận vượt nền giá (gia tăng đủ 100% vị thế mục tiêu)

          Khi giá cổ phiếu vượt dứt khoát qua mốc 76.100 đồng/cổ phiếu (vượt đỉnh nhịp tay cầm 76.000 đồng ngày 14/10/2026 và vượt hoàn toàn đường MA200 tại 75.500 đồng) đi kèm khối lượng khớp lệnh trong phiên đạt từ 7,5 – 8,0 triệu cổ phiếu trở lên (cao hơn tối thiểu 50% so với khối lượng giao dịch bình quân 20 phiên). Vùng mua hợp lệ tối đa không vượt quá 5% tính từ điểm mua chuẩn (tức từ 76.100 đồng đến 79.900 đồng/cổ phiếu).

          Ngưỡng cắt lỗ kỷ luật

          Đặt ngưỡng bảo vệ vốn tại vùng 70.000 – 70.800 đồng/cổ phiếu (tương ứng mức cắt lỗ tối đa -7% đến -8% từ điểm mua chuẩn và gãy dưới đáy tay cầm 71.900 đồng ngày 19/10/2026 kèm khối lượng bán lớn).

          Các điểm gợn cần theo dõi

          (1) Tiến độ thực tế giải ngân mua gom tối đa 73 triệu cổ phiếu MCH trong Quý 4/2026 và Quý 1/2027 cùng mức giá mua bình quân (vì phần chênh lệch giá mua vượt giá trị sổ sách sẽ tiếp tục được điều chỉnh trực tiếp vào chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối – Mã số 421 theo Điều 51 Thông tư 202/2014/TT-BTC); (2) Diễn biến giá vonfram APT trên thị trường quốc tế tác động tới biên lợi nhuận của MSR; và (3) Nhịp độ dòng tiền giao dịch của khối ngoại trên cổ phiếu vốn hóa lớn nhóm VN30.

          KHÚC NGỌC TUYÊN • GIÁM ĐỐC TƯ VẤN ĐẦU TƯ SSI

          Nguồn: BCTC doanh nghiệp công bố trên HOSE & Phân tích dự phóng