Báo Cáo Phân Tích Vĩ Mô Tháng 10 & Triển Vọng Điều Hành Tháng 11 – Quý 4 Năm 2026: Phán Đoán Nước Đi Của Ngân Hàng Nhà Nước Và Chính Phủ

Tóm tắt luận điểm đầu tư

Dữ liệu vĩ mô công bố mới nhất đến đầu tháng 11 năm 2026 cho thấy nền kinh tế Việt Nam đang bước vào giai đoạn then chốt với sự đan xen giữa nền tảng tăng trưởng thực tế vững vàng và áp lực lạm phát chi phí đẩy từ thị trường quốc tế. Tăng trưởng GDP quý 3 năm 2026 đạt 9,95% so với cùng kỳ năm trước, tiếp nối mức tăng 8,81% của quý 2 năm 2026. Chỉ số sản xuất công nghiệp toàn ngành tháng 9 năm 2026 tăng 16,65% so với cùng kỳ năm trước, chỉ số nhà quản trị mua hàng PMI tháng 10 năm 2026 duy trì ở mức 52,3 điểm và tổng mức bán lẻ hàng hóa dịch vụ tiêu dùng tháng 9 năm 2026 tăng 15,65% so với cùng kỳ năm trước. Tốc độ phục hồi sản xuất mạnh mẽ tạo tiền đề vững chắc để nền kinh tế hoàn thành mục tiêu tăng trưởng cả năm 2026 theo Nghị quyết số 244/2025/QH15 của Quốc hội.

Tuy nhiên, thách thức lớn nhất đối với công tác điều hành vĩ mô trong 2 tháng cuối năm 2026 (tháng 11 và tháng 12 năm 2026) bắt nguồn từ sức ép tỷ giá và nguy cơ nhập khẩu lạm phát. Giá dầu thô Brent quốc tế đang giao dịch ở mức 105,48 USD mỗi thùng, giá dầu WTI đạt 97,20 USD mỗi thùng và chỉ số đồng USD quốc tế neo ở mức 101,74 điểm. Tại thị trường trong nước, chỉ số giá tiêu dùng CPI tháng 9 năm 2026 tăng 5,08% so với cùng kỳ năm trước, lạm phát cơ bản ở mức 4,45% so với cùng kỳ năm trước, áp sát cận trên mục tiêu kiểm soát lạm phát 4,0% đến 4,5% của Quốc hội. Tỷ giá trung tâm ngày 03/11/2026 được Ngân hàng Nhà nước công bố ở mức 25.630 đồng đổi 1 USD, tỷ giá giao dịch thị trường quanh mức 25.750 đồng đổi 1 USD. Lãi suất bình quân liên ngân hàng kỳ hạn qua đêm ngày 30/10/2026 vọt lên 5,79%/năm trước khi hạ nhiệt nhờ nghiệp vụ bơm ròng qua thị trường mở OMO.

Từ những dữ liệu thực tế trên, định hướng điều hành vĩ mô trong 2 tháng cuối năm 2026 sẽ phân định rất rõ vai trò giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa:

• Ngân hàng Nhà nước sẽ kiên định giữ nguyên các mức lãi suất điều hành (lãi suất tái cấp vốn 4,5%/năm, lãi suất tái chiết khấu 3,0%/năm), không hạ thêm để tránh kích hoạt đầu cơ tỷ giá và không tăng lãi suất để bảo vệ chi phí vốn sản xuất kinh doanh. Cơ quan điều hành sẽ điều tiết thanh khoản linh hoạt qua nghiệp vụ thị trường mở nhằm giữ lãi suất liên ngân hàng qua đêm ở vùng 4,5% đến 5,5%/năm, duy trì chênh lệch lãi suất tiền đồng và USD dương. Đồng thời, Ngân hàng Nhà nước sẽ kích hoạt cơ chế giao dịch ngoại tệ mới theo Thông tư số 48/2026/TT-NHNN có hiệu lực từ ngày 09/11/2026 để can thiệp kịp thời nguồn cung ngoại tệ, bảo vệ biên độ tỷ giá 5%.

• Chính phủ sẽ dồn toàn lực vào chính sách tài khóa với trọng tâm là giải ngân quyết liệt kế hoạch vốn đầu tư công 850.000 tỷ đồng trong mùa cao điểm cuối năm. Việc giải ngân vốn ngân sách sẽ giải phóng nguồn tiền gửi Kho bạc Nhà nước tồn đọng tại hệ thống ngân hàng, bơm thanh khoản trực tiếp vào nền kinh tế thực mà không gây áp lực lên cung tiền tín dụng. Bên cạnh đó, Chính phủ sẽ tiếp tục duy trì các biện pháp giảm thuế bảo vệ môi trường đối với xăng dầu, giảm thuế giá trị gia tăng và điều tiết linh hoạt giá các mặt hàng do Nhà nước quản lý để triệt tiêu cú sốc lạm phát chi phí đẩy.

Đơn vị tính: Phần trăm (%), đồng đổi USD, triệu USD, USD mỗi thùng. Nguồn: Theo số liệu công bố chính thức của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, Tổng cục Thống kê và Bộ Tài chính tính đến phiên ngày 03/11/2026.

1. Bối cảnh quốc tế và áp lực truyền dẫn từ thị trường năng lượng

Thị trường tài chính và hàng hóa quốc tế bước vào tháng 11 năm 2026 với những biến động phức tạp đặt ra bài toán cân đối vĩ mô khó khăn cho các quốc gia đang phát triển có độ mở kinh tế lớn như Việt Nam.

Biến số hàng đầu là mặt bằng giá năng lượng toàn cầu. Giá dầu thô Brent giao ngay đã vượt mốc 105 USD mỗi thùng, chốt ở mức 105,48 USD mỗi thùng; trong khi dầu WTI giao dịch ở mức 97,20 USD mỗi thùng. Giá dầu duy trì ở vùng ba chữ số phản ánh tình trạng căng thẳng nguồn cung địa chính trị kéo dài và chi phí vận tải biển tăng cao. Đối với Việt Nam, dù kim ngạch xuất khẩu dầu thô đem lại nguồn thu ngân sách, cơ cấu nhập khẩu các sản phẩm xăng dầu chế sinh, khí hóa lỏng và nguyên liệu hạt nhựa hóa dầu phục vụ gia công chế biến lại chiếm tỷ trọng vượt trội. Hóa đơn nhập khẩu năng lượng tăng vọt tạo áp lực kép: vừa làm gia tăng chi phí sản xuất đầu vào của nền kinh tế, vừa đẩy nhu cầu mua ngoại tệ thanh toán thương mại ngắn hạn lên mức cao.

Biến số thứ hai là mặt bằng lãi suất quốc tế và sức mạnh của đồng USD. Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm đang duy trì ở mức 4,894%/năm, trong khi chỉ số đồng USD quốc tế DXY neo quanh mức 101,74 điểm. Mặt bằng lợi suất trái phiếu quốc tế duy trì ở mức cao khiến dòng vốn đầu tư gián tiếp toàn cầu tiếp tục thận trọng với các thị trường mới nổi. Cán cân tài chính của Việt Nam trong quý 2 năm 2026 ghi nhận dòng vốn đầu tư gián tiếp ròng âm 1.505 triệu USD, trong khi thu nhập đầu tư ròng ghi nhận mức âm 5.656 triệu USD do các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài chuyển lợi nhuận về nước.

Những yếu tố quốc tế này trực tiếp thu hẹp không gian nới lỏng chính sách tiền tệ đơn thuần, buộc các cơ quan điều hành vĩ mô phải tính toán từng bước đi thận trọng trong 2 tháng cuối năm.

2. Phân tích dữ liệu thực tế của Ngân hàng Nhà nước đến đầu tháng 11 năm 2026

Dữ liệu hoạt động tiền tệ và ngân hàng phản ánh rõ nỗ lực duy trì thế cân bằng mong manh giữa ổn định tỷ giá và hỗ trợ thanh khoản nền kinh tế của Ngân hàng Nhà nước.

Diễn biến tỷ giá trung tâm và cơ chế can thiệp ngoại hối mới

Ngân hàng Nhà nước công bố tỷ giá trung tâm ngày 03/11/2026 ở mức 25.630 đồng đổi 1 USD. Căn cứ biên độ tỷ giá giao ngay ±5% áp dụng theo Quyết định số 1747/QĐ-NHNN, trần tỷ giá giao dịch của các ngân hàng thương mại được phép dao động lên tới mức 26.911 đồng đổi 1 USD. Thực tế trên thị trường, tỷ giá giao dịch tại các ngân hàng thương mại lớn và tỷ giá thị trường tự do dao động quanh mức 25.750 đồng đổi 1 USD, cách trần biên độ khoảng 4,5%.

Điểm nhấn pháp lý quan trọng nhất trong công tác điều hành ngoại hối cuối năm 2026 là việc ban hành Thông tư số 48/2026/TT-NHNN ngày 25 tháng 9 năm 2026 của Thống đốc Ngân hàng Nhà nước, chính thức có hiệu lực thi hành từ ngày 09 tháng 11 năm 2026. Thông tư này sửa đổi, bổ sung Thông tư số 26/2021/TT-NHNN hướng dẫn giao dịch ngoại tệ giữa Ngân hàng Nhà nước và các tổ chức tín dụng được phép hoạt động ngoại hối. Theo đó, toàn bộ thẩm quyền điều phối và thực hiện các giao dịch mua, bán ngoại tệ can thiệp được chuyển giao từ Sở Giao dịch sang Cục Quản lý ngoại hối, đồng thời bãi bỏ Điều 3 Thông tư số 12/2023/TT-NHNN. Việc kiện toàn cơ chế này cho thấy Ngân hàng Nhà nước đã chuẩn bị sẵn sàng khung pháp lý đồng bộ để Cục Quản lý ngoại hối chủ động can thiệp thị trường, cung ứng ngoại tệ kỳ hạn và giao ngay linh hoạt cho các ngân hàng thương mại nhằm dập tắt các đợt biến động tỷ giá cục bộ trong mùa cao điểm thanh toán cuối năm.

Dự trữ ngoại hối nhà nước tính đến cuối tháng 7 năm 2026 đạt 84.767 triệu USD, giảm nhẹ so với mức 88.261 triệu USD cuối tháng 6 năm 2026 do các đợt bán can thiệp ngoại tệ bình ổn thị trường trong quý 2. Dù quy mô dự trữ có sự điều chỉnh, dòng tiền ngoại tệ thực tế từ giải ngân vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI trong tháng 9 năm 2026 đạt 3,82 tỷ USD (tăng 86,34% so với tháng trước) và kim ngạch xuất khẩu tháng 9 đạt 59,48 tỷ USD (thặng dư thương mại hàng hóa tháng 9 đạt 1,27 tỷ USD) đang tạo ra dòng chảy ngoại tệ tự nhiên bổ sung đệm thanh khoản cho hệ thống.

Diễn biến thanh khoản hệ thống ngân hàng và nghiệp vụ thị trường mở OMO

Thanh khoản tiền đồng trong hệ thống ngân hàng trải qua đợt thử thách mạnh vào những ngày cuối tháng 10 năm 2026. Lãi suất bình quân liên ngân hàng kỳ hạn qua đêm ngày 30/10/2026 tăng vọt lên mức 5,79%/năm (tăng 2,05 điểm phần trăm so với mức 3,74%/năm của ngày 29/10/2026). Doanh số giao dịch liên ngân hàng qua đêm trong phiên này bùng nổ lên tới 1.067.732 tỷ đồng, phản ánh nhu cầu cân đối thanh khoản đột biến của các ngân hàng thương mại vào thời điểm chốt sổ tháng và đối ứng trạng thái ngoại tệ. Các kỳ hạn 1 tuần và 1 tháng cũng lần lượt neo ở mức 5,36%/năm và 5,59%/năm.

Trước áp lực thanh khoản ngắn hạn, Ngân hàng Nhà nước đã kích hoạt mạnh mẽ kênh thị trường mở OMO để hỗ trợ hệ thống. Trong phiên ngày 30/10/2026, Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện bơm 29.936 tỷ đồng và hút về 13.867 tỷ đồng, tương ứng mức bơm ròng 16.069 tỷ đồng. Sang phiên ngày 02/11/2026, khi áp lực cân đối cuối tháng đã dịu bớt, Ngân hàng Nhà nước duy trì bơm 4.655 tỷ đồng và hút 3.662 tỷ đồng (bơm ròng nhẹ 993 tỷ đồng). Động thái này chứng minh nhà điều hành bám sát diễn biến dòng tiền hàng ngày, sẵn sàng cung ứng thanh khoản ngắn hạn để giữ cho hệ thống ngân hàng vận hành trơn tru, không để xảy ra hiện tượng tắc nghẽn vốn cục bộ.

Tăng trưởng tín dụng và cung tiền toàn nền kinh tế

Tính đến cuối tháng 8 năm 2026, tổng dư nợ tín dụng đối với nền kinh tế đạt 20.489.434 tỷ đồng, tăng 1,12% so với tháng 7 năm 2026 và tăng 10,19% so với thời điểm cuối năm trước (YTD). So với cùng kỳ năm 2025, tăng trưởng tín dụng đạt 17,38%. Trong khi đó, tổng phương tiện thanh toán M2 đạt 20.774.696 tỷ đồng, tăng 6,84% so với cuối năm trước và tăng 5,53% so với cùng kỳ. Tổng huy động tiền gửi của khách hàng tại các tổ chức tín dụng đạt 17.771.452 tỷ đồng, trong đó tiền gửi dân cư đạt 11.434.266 tỷ đồng và tiền gửi tổ chức kinh tế đạt 6.337.186 tỷ đồng.

Việc tăng trưởng tín dụng (10,19% YTD) vượt xa tốc độ tăng trưởng cung tiền M2 (6,84% YTD) cho thấy vòng quay vốn trong nền kinh tế đã tăng tốc trở lại cùng nhịp phục hồi của sản xuất. Định hướng chỉ tiêu tăng trưởng tín dụng cả năm 2026 được Quốc hội và Chính phủ đặt ra là 15% đến 16%. Như vậy, hệ thống ngân hàng vẫn còn dư địa khoảng 5,0% đến 5,8% chỉ tiêu tín dụng (tương đương quy mô khoảng 1,0 đến 1,2 triệu tỷ đồng dư nợ mới) để phân bổ và giải ngân trong 4 tháng cuối năm, tập trung cao điểm vào tháng 11 và tháng 12 năm 2026 nhằm tài trợ vốn lưu động cho các doanh nghiệp phục vụ mùa sản xuất kinh doanh Tết.

Đơn vị tính: Phần trăm mỗi năm (%/năm), tỷ đồng, đồng đổi USD. Nguồn: Theo số liệu thống kê tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam tính đến ngày 03/11/2026.

3. Phân tích dữ liệu thực tế và năng lực tài khóa của Chính phủ

Song hành cùng chính sách tiền tệ, các dữ liệu về kinh tế thực và cân đối ngân sách phản ánh vị thế điều hành chủ động của Chính phủ.

Động lực tăng trưởng kinh tế thực tế vượt trội

Kinh tế Việt Nam trong 9 tháng đầu năm 2026 ghi nhận sự bứt phá mạnh mẽ ở cả ba khu vực nông nghiệp, công nghiệp xây dựng và dịch vụ. Tăng trưởng GDP quý 3 năm 2026 đạt 9,95% so với cùng kỳ năm trước, nâng mức tăng trưởng lũy kế 9 tháng lên vùng tiệm cận mục tiêu 10,0% của cả năm theo Nghị quyết số 244/2025/QH15 của Quốc hội.

Sức khỏe khu vực sản xuất được củng cố rõ nét qua chỉ số sản xuất công nghiệp IIP tháng 9 năm 2026 tăng 16,65% so với cùng kỳ năm trước. Chỉ số nhà quản trị mua hàng PMI ngành sản xuất tháng 10 năm 2026 đạt 52,3 điểm, ghi nhận tháng thứ tư liên tiếp nằm trên ngưỡng trung tính 50 điểm, cho thấy số lượng đơn đặt hàng mới và sản lượng xuất khẩu tiếp tục mở rộng. Tổng mức bán lẻ hàng hóa và doanh thu dịch vụ tiêu dùng tháng 9 năm 2026 đạt 690.622 tỷ đồng, tăng 15,65% so với cùng kỳ năm trước. Đà tăng trưởng nội tại mạnh mẽ này mang ý nghĩa chiến lược: Chính phủ không gặp phải áp lực phải cưỡng bức nới lỏng tiền tệ hay thúc đẩy tăng trưởng bằng mọi giá, qua đó tạo điều kiện thuận lợi để tập trung giữ vững ổn định kinh tế vĩ mô và kiểm soát lạm phát trong 2 tháng cuối năm.

Thách thức lạm phát chi phí đẩy và ranh giới mục tiêu của Quốc hội

Điểm gợn lớn nhất trong bối cảnh vĩ mô hiện nay là xu hướng tăng nhanh của chỉ số giá tiêu dùng. CPI tháng 9 năm 2026 tăng 5,08% so với cùng kỳ năm trước (tăng 0,62% so với tháng 8 năm 2026). Lạm phát cơ bản tháng 9 năm 2026 ở mức 4,45% so với cùng kỳ năm trước. Chỉ số giá sản xuất nông, lâm nghiệp và thủy sản quý 3 năm 2026 tăng 4,20% so với cùng kỳ; chỉ số giá sản xuất công nghiệp tăng 4,75% và giá sản xuất dịch vụ tăng 4,14%.

Nguyên nhân cốt lõi của đợt tăng giá này mang bản chất chi phí đẩy từ việc giá xăng dầu quốc tế neo cao, chi phí logistics đường biển gia tăng và việc điều chỉnh giá một số dịch vụ công. Với ngưỡng mục tiêu kiểm soát lạm phát bình quân năm 2026 do Quốc hội giao là 4,0% đến 4,5%, khoảng cách an toàn hiện nay rất hẹp. Nếu CPI các tháng cuối năm tiếp tục tăng trên 5,0% so với cùng kỳ, chỉ tiêu lạm phát bình quân cả năm sẽ đối mặt nguy cơ vi phạm ngưỡng an toàn. Đây là lý do sống còn khiến Chính phủ phải huy động tổng lực các công cụ tài khóa để giảm sốc giá cả ngay tại cửa khẩu và khâu lưu thông.

Vị thế ngân sách và cao điểm giải ngân đầu tư công

Kế hoạch vốn đầu tư công năm 2026 được Quốc hội phê duyệt ở quy mô kỷ lục 850.000 tỷ đồng, với mục tiêu thâm hụt ngân sách nhà nước được khống chế ở mức 3,0% GDP. Nhờ tăng trưởng kinh tế cao và hoạt động xuất nhập khẩu khởi sắc, thu ngân sách nhà nước 9 tháng đầu năm đạt kết quả rất khả quan, tạo nguồn lực tài chính dồi dào.

Tuy nhiên, đặc điểm mang tính chu kỳ của giải ngân vốn ngân sách tại Việt Nam là tiền thuế thu được thường dồn về tài khoản tiền gửi của Kho bạc Nhà nước tại hệ thống ngân hàng, làm cho dòng tiền tạm thời tồn đọng trong hệ thống tài chính thay vì lưu thông ngoài xã hội. Giai đoạn 2 tháng cuối năm luôn là cao điểm giải ngân vốn đầu tư công khi các bộ, ngành và địa phương chạy nước rút thanh toán khối lượng hoàn thành cho các dự án hạ tầng giao thông trọng điểm quốc gia. Việc đẩy mạnh giải ngân vốn ngân sách trong tháng 11 và tháng 12 năm 2026 sẽ đóng vai trò như một đòn bẩy kích hoạt thanh khoản tự nhiên, đưa tiền trực tiếp vào lưu thông phục vụ sản xuất mà không làm gia tăng rủi ro nợ xấu cho hệ thống ngân hàng thương mại.

Đơn vị tính: Phần trăm (%), điểm số, tỷ đồng, triệu USD, tỷ USD. Nguồn: Theo số liệu công bố chính thức của Tổng cục Thống kê và Bộ Tài chính tính đến tháng 10 năm 2026.

4. Phán đoán các nước đi tiếp theo của Ngân hàng Nhà nước trong 2 tháng cuối năm 2026

Từ dữ liệu thực tế và các tiền lệ điều hành đã được số hóa trong lịch sử, các bước đi tiếp theo của Ngân hàng Nhà nước trong tháng 11 và tháng 12 năm 2026 sẽ tập trung vào 4 trọng tâm điều hành tiền tệ:

• Giữ nguyên lãi suất điều hành, duy trì trạng thái trung tính có kiểm soát. Ngân hàng Nhà nước sẽ kiên định giữ nguyên lãi suất tái cấp vốn ở mức 4,50%/năm và lãi suất tái chiết khấu ở mức 3,00%/năm. Nhà điều hành sẽ không hạ thêm lãi suất điều hành vì CPI tháng 9 đã ở mức 5,08% và giá dầu thế giới trên 105 USD mỗi thùng tạo ra rủi ro lạm phát hữu hình, đồng thời hạ lãi suất sẽ nới rộng chênh lệch lãi suất với đồng USD và kích hoạt dòng vốn đầu cơ ngoại tệ. Ngược lại, Ngân hàng Nhà nước cũng sẽ không tăng lãi suất điều hành nhằm tránh làm tăng chi phí vốn vay của doanh nghiệp trong giai đoạn phục hồi sản xuất cuối năm. Việc giữ nguyên lãi suất điều hành là lựa chọn tối ưu để neo giữ kỳ vọng thị trường.

• Điều tiết thanh khoản liên ngân hàng linh hoạt qua OMO để giữ lãi suất qua đêm ở vùng 4,5% đến 5,5%/năm. Đây là công cụ bảo vệ tỷ giá gián tiếp hiệu quả nhất. Ngân hàng Nhà nước sẽ sử dụng nghiệp vụ thị trường mở hai chiều: phát hành tín phiếu hút bớt tiền đồng kỳ hạn ngắn khi thanh khoản dư thừa để kéo mặt bằng lãi suất liên ngân hàng qua đêm không rơi xuống dưới 4,0%/năm, duy trì chênh lệch lãi suất tiền đồng và lãi suất USD dương nhằm triệt tiêu động cơ găm giữ ngoại tệ của các ngân hàng thương mại. Ngược lại, vào những thời điểm cao điểm thanh toán cuối tháng hoặc trước kỳ quyết toán thuế, Ngân hàng Nhà nước sẽ chủ động bơm vốn qua nghiệp vụ mua kỳ hạn giấy tờ có giá OMO kỳ hạn 7 đến 14 ngày như đã thực hiện ngày 30/10/2026 (bơm ròng hơn 16.000 tỷ đồng) để giải tỏa căng thẳng thanh khoản, giữ lãi suất liên ngân hàng không vượt quá 6,0%/năm.

• Kích hoạt cơ chế can thiệp ngoại tệ của Cục Quản lý ngoại hối theo Thông tư số 48/2026/TT-NHNN từ ngày 09/11/2026. Với việc Thông tư số 48/2026/TT-NHNN có hiệu lực từ đầu tuần tới, quy trình điều phối can thiệp thị trường ngoại tệ được quy về đầu mối Cục Quản lý ngoại hối. Nếu tỷ giá USD/VND tại các ngân hàng thương mại tiếp tục tăng và áp sát mức trần biên độ 5% (vùng 26.500 đến 26.800 đồng đổi 1 USD) do áp lực nhập khẩu năng lượng cuối năm, Ngân hàng Nhà nước sẽ kích hoạt việc bán ngoại tệ can thiệp giao ngay có hủy ngang hoặc bán ngoại tệ kỳ hạn có cam kết cho các tổ chức tín dụng có trạng thái ngoại tệ âm. Động thái này sẽ giải tỏa ngay lập tức nhu cầu ngoại tệ hợp pháp của các doanh nghiệp nhập khẩu xăng dầu và nguyên liệu, ngăn chặn đà tăng tỷ giá mà không làm hao tổn đột ngột dự trữ ngoại hối giao ngay.

• Nắn dòng tín dụng 5% đến 6% còn lại vào các lĩnh vực sản xuất kinh doanh ưu tiên. Với dư địa tăng trưởng tín dụng còn lại khoảng 1,0 đến 1,2 triệu tỷ đồng trong những tháng cuối năm, Ngân hàng Nhà nước sẽ không nới thêm hạn mức tín dụng tổng thể toàn hệ thống vượt quá 16%, mà sẽ yêu cầu các ngân hàng thương mại hướng dòng vốn vào các lĩnh vực ưu tiên như xuất khẩu, nông nghiệp công nghệ cao, công nghiệp phụ trợ, doanh nghiệp nhỏ và vừa và phục vụ nhu cầu tiêu dùng hàng hóa thiết yếu dịp Tết. Đồng thời, theo đúng tinh thần Thông tư số 52/2018/TT-NHNN và Luật Các tổ chức tín dụng số 32/2024/QH15, Ngân hàng Nhà nước sẽ giám sát chặt chẽ trần tăng trưởng tín dụng đối với lĩnh vực bất động sản đầu cơ và hoạt động đầu tư trái phiếu doanh nghiệp rủi ro cao để bảo toàn chất lượng tài sản của hệ thống ngân hàng.

5. Phán đoán các nước đi tiếp theo của Chính phủ trong 2 tháng cuối năm 2026

Để gánh bớt áp lực cho chính sách tiền tệ và trực tiếp hóa giải cú sốc giá dầu, các quyết sách vĩ mô của Chính phủ trong 2 tháng cuối năm 2026 sẽ tập trung vào 3 trụ cột tài khóa và quản lý thị trường:

• Mở chiến dịch cao điểm giải ngân vốn đầu tư công 850.000 tỷ đồng. Thủ tướng Chính phủ và các Tổ công tác đặc biệt sẽ kiểm tra, đôn đốc trực tiếp tại các công trường đại dự án giao thông trọng điểm quốc gia (các đoạn tuyến cao tốc Bắc – Nam phía Đông, Cảng hàng không quốc tế Long Thành, đường vành đai vùng kinh đô thị và các dự án truyền tải điện). Việc đẩy mạnh giải ngân thanh toán khối lượng xây dựng hoàn thành trong tháng 11 và tháng 12 năm 2026 sẽ bơm một lượng tiền lớn từ tài khoản tiền gửi của Kho bạc Nhà nước ra nền kinh tế, tạo động lực lan tỏa doanh thu cho các ngành vật liệu xây dựng, thi công xây lắp, cơ khí và logistics, đồng thời gián tiếp cải thiện thanh khoản tiền đồng trong lưu thông.

• Kích hoạt tối đa các van giảm sốc tài khóa để kìm cương lạm phát chi phí đẩy. Nhận thức rõ chính sách tiền tệ không thể dập tắt lạm phát bắt nguồn từ chi phí năng lượng nhập khẩu, Chính phủ sẽ chủ động sử dụng các công cụ tài khóa để hấp thu cú sốc giá cả ngay tại cửa khẩu. Cụ thể, Chính phủ sẽ trình Ủy ban Thường vụ Quốc hội tiếp tục duy trì chính sách giảm 50% thuế bảo vệ môi trường đối với xăng dầu trong năm 2027, duy trì chính sách giảm 2% thuế giá trị gia tăng đối với các nhóm hàng hóa dịch vụ thiết yếu, và yêu cầu Bộ Công Thương phối hợp với Bộ Tài chính sử dụng linh hoạt Quỹ bình ổn giá xăng dầu trong các kỳ điều hành giá khi giá dầu thế giới biến động mạnh. Đồng thời, Chính phủ sẽ kiểm soát chặt chẽ lộ trình điều chỉnh giá các dịch vụ do Nhà nước quản lý như giá điện, học phí, viện phí, tuyệt đối không dồn việc tăng giá các dịch vụ công vào 2 tháng cuối năm để giữ chỉ số giá tiêu dùng CPI bình quân cả năm nằm trong ngưỡng mục tiêu 4,5%.

• Thúc đẩy tháo gỡ vướng mắc cho các dự án đầu tư nước ngoài FDI và xuất khẩu. Bộ Kế hoạch và Đầu tư cùng chính quyền các địa phương sẽ đẩy nhanh tiến độ cấp phép, giải phóng mặt bằng để hỗ trợ các tập đoàn đa quốc gia giải ngân nguồn vốn FDI đăng ký mới (vốn FDI đăng ký tháng 9 năm 2026 đạt kỷ lục 9,73 tỷ USD). Nguồn vốn FDI giải ngân thực tế (dự kiến đạt trên 25 đến 26 tỷ USD cho cả năm 2026) cùng dòng kiều hối mùa vụ cuối năm ước đạt 14 đến 16 tỷ USD sẽ tạo nguồn cung ngoại tệ thực chất rất lớn cho thị trường trong nước, giúp cán cân thanh toán tổng thể thặng dư trở lại và triệt tiêu áp lực mất giá của tiền đồng.

6. Kịch bản dự báo vĩ mô và định vị dòng tiền cho nhà đầu tư

Dựa trên dữ liệu thực tế và các phán đoán chính sách, hệ thống định hình 2 kịch bản vận hành vĩ mô trọng tâm cho giai đoạn 2 tháng cuối năm 2026:

Kịch bản Cơ sở (Xác suất 70%)

Diễn biến kinh tế vĩ mô

Giá dầu thô Brent thế giới dao động ổn định trong vùng 95 đến 105 USD mỗi thùng, chỉ số DXY dao động quanh 100 đến 102 điểm. Ngân hàng Nhà nước giữ nguyên lãi suất điều hành, điều tiết thanh khoản qua OMO để giữ lãi suất liên ngân hàng qua đêm ở mức 4,5% đến 5,5%/năm. Cục Quản lý ngoại hối bán can thiệp ngoại tệ có chọn lọc theo Thông tư số 48/2026/TT-NHNN, giữ tỷ giá USD/VND cả năm 2026 mất giá trong khoảng 3,0% đến 3,5%. Tăng trưởng tín dụng cả năm đạt 15,0% đến 15,5%. Giải ngân đầu tư công đạt trên 95% kế hoạch. CPI bình quân cả năm 2026 được khống chế ở mức 4,2% đến 4,4%, đạt mục tiêu Quốc hội giao. Tăng trưởng GDP cả năm đạt 9,5% đến 9,8%.

Tác động đến dòng tiền và thị trường chứng khoán

Môi trường vĩ mô giữ được sự ổn định cốt lõi. Mặt bằng lãi suất huy động và cho vay của các ngân hàng thương mại duy trì ở mức hợp lý, không có hiện tượng đua lãi suất huy động. Dòng tiền trên thị trường chứng khoán tiếp tục phân hóa mạnh, tập trung vào các nhóm ngành hưởng lợi từ giải ngân đầu tư công (vật liệu xây dựng, hạ tầng, đá xây dựng), các doanh nghiệp xuất khẩu có thặng dư thương mại và các cổ phiếu sản xuất kinh doanh có biên lợi nhuận ròng mở rộng và không chịu áp lực nợ vay bằng đồng USD.

Kịch bản Tích cực (Xác suất 30%)

Diễn biến kinh tế vĩ mô

Giá dầu thô quốc tế hạ nhiệt nhanh về dưới 90 USD mỗi thùng nhờ căng thẳng địa chính trị giảm nhiệt, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) phát tín hiệu nới lỏng chính sách rõ ràng hơn khiến DXY giảm về dưới 100 điểm. Áp lực tỷ giá tại Việt Nam lập tức biến mất, tỷ giá USD/VND quay đầu giảm về vùng 25.300 đến 25.500 đồng đổi 1 USD. CPI tháng 11 và tháng 12 năm 2026 hạ nhiệt về dưới 4,5% so với cùng kỳ. Dòng vốn FDI và kiều hối đổ về mạnh mẽ giúp cán cân vãng lai quý 4 thặng dư lớn, Ngân hàng Nhà nước quay trở lại mua ngoại tệ tăng dự trữ ngoại hối và bơm một lượng lớn tiền đồng thanh khoản vào hệ thống mà không cần hút qua tín phiếu. Lãi suất liên ngân hàng qua đêm giảm về vùng 3,5% đến 4,0%/năm.

Tác động đến dòng tiền và thị trường chứng khoán

Thanh khoản toàn hệ sinh thái tài chính trở nên dồi dào. Chi phí vốn giảm kích hoạt dòng tiền đầu tư tổ chức quay trở lại thị trường cổ phiếu trên diện rộng. Định giá toàn thị trường được mở rộng, các nhóm ngành nhạy cảm với lãi suất và thanh khoản như chứng khoán, ngân hàng bán lẻ và bất động sản có pháp lý sạch sẽ bước vào chu kỳ tăng trưởng giá mạnh mẽ.

Đơn vị tính: Phần trăm mỗi năm (%/năm), phần trăm (%). Nguồn: Tổng hợp và tính toán từ mô hình dự báo vĩ mô của Đội Ngũ TSI Research tính đến ngày 03/11/2026.

Kết luận

Hai tháng cuối năm 2026 sẽ là giai đoạn phối hợp mẫu mực giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa trong điều hành kinh tế vĩ mô tại Việt Nam. Thay vì phản ứng cực đoan bằng việc tăng lãi suất trước cú sốc giá dầu và áp lực tỷ giá quốc tế, Ngân hàng Nhà nước lựa chọn giải pháp điều hành trung tính: giữ nguyên lãi suất điều hành, điều tiết thanh khoản qua OMO để neo lãi suất liên ngân hàng ở mức phù hợp và kích hoạt Thông tư số 48/2026/TT-NHNN để quản trị thị trường ngoại hối linh hoạt.

Song hành với đó, Chính phủ sẽ đóng vai trò động cơ thúc đẩy tăng trưởng thông qua chiến dịch cao điểm giải ngân đầu tư công 850.000 tỷ đồng và sử dụng các công cụ giảm sốc tài khóa để kiểm soát lạm phát chi phí đẩy. Sự phân vai nhịp nhàng này sẽ giúp nền kinh tế Việt Nam vừa bảo vệ được đà tăng trưởng kinh tế vượt trội (GDP tiệm cận 10%), vừa giữ vững ổn định tỷ giá và đưa lạm phát cả năm hạ cánh an toàn trong mục tiêu của Quốc hội, kiến tạo môi trường vĩ mô lành mạnh cho dòng tiền đầu tư trung và dài hạn trên thị trường tài chính.